5月13日，年内(nèi)首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早在(zài)去年(nián)底及今年(nián)一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采(cǎi)访多位(wèi)投(tóu)研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央(yāng)企现代能(néng)源等ETF也(yě)将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发(fā)行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基(jī)金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示(shì)，近期密(mì)集(jí)申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的9的算术平方根是3还是正负3，根号9的算术平方根是多少(de)布(bù)局可以更好(hǎo)支(zhī)持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局(jú)央国(guó)企主题(tí)基(jī)金，一方面是(shì)因(yīn)为新一(yī)轮深(shēn)化国(guó)企改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与到(dào)央(yāng)国企投(tóu)资(zī)。另一方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革(gé)，更(gèng)好发挥公募基金服务(wù)资本市场改革(gé)、服(fú)务实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关(guān)标的和板块带来增(zēng)量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中(zhōng)特估和(hé)人工智能成为两大(dà)明(míng)显的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等(děng)前期热门(mén)赛(sài)道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行(xíng)业，民(mín)营企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价(jià)格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着(zhe)国有企业改革(gé)的推进，大(dà)概(gài)率这些企业会进入(rù)一个提质(zhì)增效(xiào)、释(shì)放业绩(jì)的过程。”章恒(héng)表示，中特估是(shì)过(guò)去5年(nián)10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波(bō)中特(tè)估(gū)的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始(shǐ)重(zhòng)视中(zhōng)特(tè)估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也(yě)就是(shì)今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央(yāng)经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布(bù)局，比如医药和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经(jīng)显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示(shì)，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓(cāng)股(gǔ)股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓股的(de)数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的(de)市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一(yī)季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数(shù)据(jù)统计(jì)也显(xiǎn)示(shì)，一(yī)季度主动偏股型公募基金对(duì)港股央(yāng)国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以来的(de)新高(gāo)，港(gǎng)股央国(guó)企持股总市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特(tè)色(sè)估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响基金(jīn)公司(sī)的投(tóu)研，落实到日(rì)常(cháng)的投(tóu)研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力(lì)量，更有(yǒu)专(zhuān)门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层(céng)设计(jì)改变研究员过(guò)去对国央企的(de)固定思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究(jiū)员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机(jī)制(zhì)、行(xíng)业(yè)产业结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础(chǔ)上(shàng)构建的具有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符合国(guó)家战略(lüè)导向的(de)估值体系(xì)，而不是简单套用国(guó)外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新(xīn)的提(tí)法，但(dàn)是这个概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公(gōng)司，一直在发(fā)生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传统产(chǎn)业(yè)的(de)变化，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个(gè)领域(yù)，因此也是一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特(tè)估(gū)这波行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在(zài)增加(jiā)相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国(guó)特色的估值体系是资本市(shì)场使命，投资者需要学(xué)习领会并针对原(yuán)有的估(gū)值体(tǐ)系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的需(xū)要。明(míng)确该体系的(de)框架(jià)是第一(yī)位(wèi)的工作(zuò)，合(hé)理设(shè)置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体(tǐ)系能否具备(bèi)长期(qī)价(jià)值的基(jī)础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是(shì)很大的认知误区，市(shì)场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国(guó)民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要符合国(guó)家战略发(fā)展发向，更需要承(chéng)担社会公共责(zé)任等。而(ér)这(zhè)些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值(zhí)9的算术平方根是3还是正负3，根号9的算术平方根是多少体(tǐ)系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理(lǐ)认为，对(duì)于(yú)国央企的估值方式(shì)要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务(wù)就(jiù)构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的(de)单一价(jià)值估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近(jìn)年来国资委指导国(guó)内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的(de)可持续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责(zé)任等要(yào)素对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提(tí)升企业内在价值(zhí)的(de)积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构(gòu)建等(děng)实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业(yè)现金比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费投入强度等(děng)等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析(xī)在估(gū)值思维(wéi)、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估(gū)值(zhí)的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包括产业链(liàn)上下(xià)游的衡量(liàng)、全(quán)要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发(fā)展等各种因素(sù)与(yǔ)企业价值(zhí)的(de)关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国特色(sè)的估值(zhí)体(tǐ)系与传统的(de)估值体系有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值思维的(de)变(biàn)化，还有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的(de)市场和经(jīng)济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的企业(yè)估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实践中进行(xíng)探索，目前(qián)尚(shàng)没(méi)有公(gōng)认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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