“现在(zài)的房地(dì)产(chǎn)很难再出现像(xiàng)过(guò)去十年的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地(dì)产行业分化的(de)愈(yù)加明显，让机(jī)构和投资者的(de)关(guān)注(zhù)度从板(bǎn)块向(xiàng)单(dān)个(gè)标的(de)转移。上(shàng)海利檀投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看(kàn)，无(wú)论是业(yè)绩，还是估值，房地产都已经双杀(shā)到(dào)了最底部，而(ér)且是反(fǎn)复地(dì)杀到(dào)了底部，再往下的(de)空(kōng)间已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那(nà)么如何(hé)寻找房地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道(dào)中进(jìn)行选择(zé)，需要非常小心，避免选(xuǎn)了半(bàn)天，标的公(gōng)司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足(zú)以下三(sān)个基准(zhǔn)：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关(guān)注一下今年房地(dì)产的开(kāi)发资(zī)金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信贷(dài)倾向(xiàng)是不太愿意(yì)给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源来自新盘(pán)的销售。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情(qíng)况相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企(qǐ)能从银(yín)行拿到钱(qián)，其实主要还(hái)是那些有(yǒu)国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所(suǒ)以整个行业出现(xiàn)了一个很明(míng)显(xiǎn)的分化(huà)，无论是在销(xiāo)售(shòu)，还是(shì)融(róng)资等各个方面都非(fēi)常明显。现在(zài)有国资背景的(de)房企在资本市场(chǎng)表现相对较(jiào)好(hǎo)，但没有国资(zī)背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的(de)成(chéng)本优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平(píng)（净负债率）是(shì)不是行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利(lì)润(rùn)率是不是行业内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否也是业内最低(dī)的；这(zhè)些(xiē)都(dōu)是(shì)我(wǒ)们看重的(de)一家房企的综(zōng)合成本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足上(shàng)述条(tiáo)件的(de)房企并不(bù)多。即便是在国央企(qǐ)中，仍(réng)有部分房企出现(xiàn)了(le)“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化(huà)的趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整理发现(xiàn)，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企(qǐ)“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光(guāng)明地产、云(yún)南城投、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等国央企(qǐ)房(fáng)企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较(jiào)稳健(jiàn)特色(sè)的国(guó)央企房企，其财务指标称得上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是(shì)少数。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这(zhè)无疑(yí)又(yòu)进一步(bù)考验着(zhe)国央(yāng)企(qǐ)的资金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度(dù)的(de)张弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于(yú)乐(lè)观的预判未来市(shì)场，以及过(guò)于(yú)激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏(zòu)也有可能(néng)让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家(jiā)房企进(jìn)行举例，它从2018年(nián)开始到(dào)2021年，连(lián)续(xù)4年的净借(jiè)贷比例都维持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆比例(lì)。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来了，其开(kāi)始在一(yī)线(xiàn)城市进行大举(jǔ)拿地，净负债(zhài)率也由此前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准提高到45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢家(jiā)”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备了很多弹药(yào)，去年(nián)拿地超1000亿(yì)元，且其(qí)中一半在一线城市，另(lìng)外一(yī)半也主(zhǔ)要集中(zhōng)在(zài)强二线(xiàn)和二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面，它的(de)扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看(kàn)到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张得太快，但未来的两年市(shì)场没有想象得那么好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如(rú)何(hé)来衡(héng)量(liàng)一家房企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还(hái)是看房企的(de)净(jìng)负债率水平，在我看(kàn)来，这个比例如(rú)果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩(kuò)张得过于快速了(le)。

　　不难(nán)看出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道红(hóng)线”对房企的净(jìng)负债(zhài)率要求不得(dé)高于100％要更加严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当前房地(dì)产行业(yè)的复苏速度并没有那么(me)快，所(suǒ)以要规(guī)避(bì)公司(sī)净负债率提高到一(yī)个比较危险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红爱屋及乌是什么意思解释，爱屋及乌是什么意思英语周刊》对(duì)在2022年拿地较积极(jí)的房(fáng)企梳(shū)理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年(nián)净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华润置(zhì)地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江(jiāng)集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践行较积极的拿地策略的同时(shí)，也较(jiào)好地控制了公司的扩张速度与净负(fù)债(zhài)率(lǜ)水平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们(men)是以同一(yī)筛(shāi)选标准来看(kàn)国央企与民营房(fáng)企，但在(zài)各维度的实际(jì)表(biǎo)现上，国央(yāng)企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更(gèng)顺畅(chàng)，能(néng)够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而然就(jiù)具有天(tiān)然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构更(gèng)加看(kàn)好国央企，但(dàn)这也并不(bù)意味着(zhe)，民(mín)营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有少(shǎo)数民营(yíng)房(fáng)企同样受到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流通股东中新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全(quán)国社保(bǎo)基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司就长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报，该资产公司的几只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨(bīn)江集(jí)团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存在一定关系(xì)。2020年(nián)以来的近三年时间，房地产(chǎn)市场整体在(zài)走“下坡路(lù)”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨(bīn)江集团仍(réng)是表(biǎo)现(xiàn)出较(jiào)强的韧(rèn)劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等多(duō)维度都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季(jì)报，今年(nián)一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业(yè)绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭州的(de)战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)有近七成(chéng)营收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区(qū)的营收比(bǐ)重只占到近(jìn)六成(chéng)。近(jìn)三年持续稳居杭(háng)州房企销售排名(míng)第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集(jí爱屋及乌是什么意思解释，爱屋及乌是什么意思英语)团(tuán)在杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳(wěn)居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集团(tuán)的(de)房企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名(míng)已冲进前十，根据中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团(tuán)更(gèng)是迎来多家机构的(de)集中调研。滨江集团发布公(gōng)告表(biǎo)示，公司于5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养老(lǎo)等18家机(jī)构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构(gòu)在下游家纺(fǎng)、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材(cái)料供(gōng)应商(shāng)，而(ér)下游应用行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理、家居用品。综合《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息息相关(guān)，新盘开工不足(zú)导致(zhì)上游不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行(xíng)业在(zài)进入存量房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属性的家装家居领(lǐng)域，我们相(xiāng)对(duì)看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越(yuè)大(dà)，随着时间(jiān)的增(zēng)加，内装更新的需求(qiú)也(yě)会越(yuè)来越(yuè)多(duō)。美国过去的数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销售见顶之后，家具消(xiāo)费的(de)增长却(què)一(yī)直都很好。对(duì)于地产产业链，我们相对看好和(hé)内装相关(guān)的(de)行(xíng)业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万(wàn)家(jiā)基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目(mù)前暂(zàn)居前(qián)两位的都是来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特(tè)别是前者在月线连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产品的研发、设(shè)计(jì)、生产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和(hé)“爱屋及乌是什么意思解释，爱屋及乌是什么意思英语酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市(shì)公司股东(dōng)的净利润(rùn)约(yuē)1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季(jì)报的十(shí)大流通股股东来看(kàn)，能够发(fā)现(xiàn)该股早已成(chéng)为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时(shí)包(bāo)括公募的中欧价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据了(le)半壁(bì)江山。需(xū)要强调的是，中欧的两只基(jī)金(jīn)都是价值派(pài)基金经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品，首季(jì)其同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几年曾经风(fēng)光一时的家居板块也因疫(yì)情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素一度(dù)沉寂，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一(yī)时间段(duàn)，该股年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净利(lì)润，公(gōng)司(sī)都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股(gǔ)东来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报(bào)中他(tā)管理的广(guǎng)发策略优选(xuǎn)和广发(fā)安宏(hóng)回(huí)报(bào)均增加(jiā)了(le)持(chí)股，而这两(liǎng)只产品也(yě)成(chéng)为志邦家居十大流通(tōng)股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有(yǒu)意思的是，他似(shì)乎对于定制家居类标(biāo)的情(qíng)有独(dú)钟，在另一家赛道(dào)公司(sī)金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产品(pǐn)均登(dēng)榜十(shí)大流通(tōng)股股东，其也(yě)成(chéng)为他的独门(mén)重仓(cāng)股。

　　除去家居家(jiā)纺外(wài)，下游的物业(yè)股(gǔ)也(yě)越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类(lèi)标的大(dà)多在香港上市，如(rú)何选(xuǎn)择(zé)成(chéng)为难题。对此，前述(shù)上海公(gōng)募基金(jīn)经理举(jǔ)例(lì)分析：“物(wù)业服(fú)务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望(wàng)挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经(jīng)过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价的(de)公司很少，因为(wèi)物业公(gōng)司(sī)很(hěn)容(róng)易一开始是挣钱(qián)的，后(hòu)面因为保安这些固定人(rén)员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户(hù)没(méi)有那(nà)么满意，能做到(dào)提价难(nán)度(dù)是非常(cháng)大的。但是该公司能(néng)在业内做到到期(qī)之后(hòu)提价率比较高，这(zhè)跟它的定位(wèi)和(hé)比较好的服务是(shì)有关系的(de)。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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