来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心(xīn)观(guān)点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱(qū)动，表现为生产恢复推动出口形势好(hǎo)转，出行需求释放(fàng)催化(huà)下(xià)游消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业(yè)表(biǎo)现看，制(zhì)造业从去年四(sì)季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动(dòng)去库(kù)转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边(biān)际表现看，下游(yóu)消费制造(zào)>；中游装备制造(zào)>；上游原材料加(jiā)工；服(fú)务业(yè)中(zhōng)，交(jiāo)通运输、住宿(sù)餐饮、房(fáng)地产等(děng)线下活动(dòng)回暖，但(dàn)距(jù)离(lí)疫情前(qián)仍有(yǒu)一定差(chà)距。

　　向前(qián)看，考虑(lǜ)到疫后经(jīng)济脉(mài)冲(chōng)式(shì)修复放缓、海外总需求回落预(yù)期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和(hé)产业升级将成为推动(dòng)下一阶段国内经(jīng)济复(fù)苏的主线(xiàn)。

　　制造(zào)业、服务业是驱动(dòng)一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行(xíng)业景(jǐng)气度明显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度回落，与(yǔ)年初出口数据(jù)好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回(huí)暖而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部来看，今年3月，制(zhì)造(zào)业(yè)各行业景(jǐng)气度(dù)普遍(biàn)回(huí)暖，多(duō)数从去(qù)年(nián)12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库(kù)进程尚未结(jié)束。从行业景气度(dù)边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期(qī)相关的酒饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造行业景气度较高，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机(jī)械(xiè)、专用设备、运输(shū)设(shè)备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库(kù)存(cún)水平偏高，多数(shù)行业(yè)仍然受到(dào)价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级(jí)或是推(tuī)动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受(shòu)益于(yú)疫后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行(xíng)类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房(fáng)、服务消费需求得以释放；供给方面，国(guó)内(nèi)复工复产加(jiā)快(kuài)推进，生产端快速恢(huī)复，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红利(lì)驱动(dòng)边际转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海外总(zǒng)需求回(huí)落(luò)的(de)预期逐步兑现(xiàn)，后续(xù)驱(qū)动国内经济增长(zhǎng)的线索，大概率来自于(yú)消费回(huí)暖和产业升(shēng)级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上(shàng)修复，消费倾(qīng)向明显回升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时(shí)信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖的(de)确定性进一步增强(qiáng)。预计(jì)交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务(wù)消费有望持续修复(fù)，家电(diàn)、家具、纺服等与(yǔ)出行(xíng)及地产后(hòu)周期相(xiāng)关的可选消费(fèi)也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径(jìng)驱动下，汽车和(hé)“新三样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强，有望维持(chí)出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步(bù)转向被动去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备(bèi)投资(zī)需求有望改善，推(tuī)动中游装备制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济(jì)恢复力度不(bù)及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些(xiē)结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量(liàng)实(shí)现超预期增(zēng)长，指向疫(yì)后(hòu)复苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国(guó)家疫后复苏(sū)的规律(lǜ)，本轮(lún)国内疫后复苏发生(shēng)在外需回落、国内经(jīng)济(jì)转向高质量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济(jì)复苏(sū)的力量并不均(jūn)衡(héng)，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们重点从(cóng)行业层面，观测(cè)当前各行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观测各(gè)行业表现来看，今年一季度制(zhì)造业、交通运输业、房地产业景(jǐng)气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而(ér)投(tóu)资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们以2019年为基期(qī)计算各年份的(de)复(fù)合增(zēng)速，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业(yè)增加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度的(de)4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来(lái)加快(kuài)建设农业强国(guó)，推(tuī)进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季(jì)度(dù)第(dì)二产业增加值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的(de)4.4％。其中，制(zhì)造业迎来较快复(fù)苏，增(zēng)加(jiā)值增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高于去(qù)年四(sì)季(jì)度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年(nián)之后外(wài)需转弱、居民(mín)商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落(luò)，增(zēng)加值(zhí)增速回落(luò)至1.9％，低于去年(nián)四(sì)季度(dù)的3.1％，主要受房地产新(xīn)开(kāi)工拖累。

　　今年一(yī)季度(dù)第(dì)三产业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)小幅升(shēng)至4.7％，略高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度的4.6％，但(dàn)相(xiāng)较疫情(qíng)前(qián)仍存在产出缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政业增(zēng)加值增速(sù)明显提(tí)升，自(zì)去年四季度的(de)3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增(zēng)速(sù)；住宿和餐饮业(yè)增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫(yì)情三(sān)年来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而(ér)受益于新房和二手(shǒu)房销售回暖(nuǎn)，今年一季度房地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化(huà)，中下游改善幅度好于(yú)上(shàng)游

　　对于行业(yè)景气度的观测(cè)，我们采用(yòng)量（各(gè)行(xíng)业工业增(zēng)加值增速(sù)）与价格（各行(xíng)业(yè)工业品(pǐn)价格(gé)增速(sù)）分别作(zuò)为供需的(de)衡量指标。主(zhǔ)要(yào)选取28个主要行业(yè)自2019年以来的(de)月度数据(jù)，首先将各行业增加值增(zēng)速调整为以(yǐ)2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速的(de)分位(wèi)数水平(píng)，通过(guò)对比2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的分(fēn)位(wèi)数水平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际变化。

　　今(jīn)年3月(yuè)，制造业各行业景(jǐng)气度出现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求(qiú)端，行业(yè)整体去库(kù)进程(chéng)尚未(wèi)结束(shù)。从行(xíng)业景气度边际改善情(qíng)况来(lái)看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出(chū)行、地产后周期相关的行业景气度最高，部分行业步入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消费相关(guān)的，酒饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱(yú)乐(lè)的量价分位数水平均(jūn)处在高景(jǐng)气(qì)度区(qū)间，烟草(cǎo)、家具(jù)制造行业也(yě)呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的特(tè)征；食品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加工行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库存(cún)水平(píng)有(yǒu)关，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，均(jūn)表现(xiàn)为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料成本下跌有关(guān)，另(lìng)一方面(miàn)，也与年初外需表现好于内需，部(bù)分行业仍在去库进(jìn)程(chéng)有关(guān)。其中，电气机(jī)械、专(zhuān)用设(shè)备、运输(shū)设备工(gōng)业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)改(gǎi)善(shàn)幅度最大，受(shòu)益(yì)于国内(nèi)产业(yè)升级、出口优势带(dài)来(lái)的韧性驱动；其(qí)次是汽车制造、金属制品，改善(shàn)幅度最(zuì)弱的是通用设备、电子设(shè)备，与房(fáng)地产新(xīn)开工强度较弱、消费电子行业周期(qī)性走弱(ruò)有关。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改善(shàn)幅(fú)度偏弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行业(yè)仍(réng)受制于价格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中(zhōng)，有色金属行(xíng)业生产端改(gǎi)善幅度(dù)最大，3月增加值(zhí)增速位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全(quán)球大宗商品下行(xíng)周期影(yǐng)响，价格依旧(jiù)承压；随(suí)着年初(chū)建筑业施工回暖，相关(guān)的黑(hēi)色金属、非金(jīn)属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)景气度提升，但由于库(kù)存水平偏(piān)高，价格仍处在下跌区间(jiān)，拖累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石化(huà)链(liàn)条行业生产(chǎn)水(shuǐ)平(píng)普遍回暖，但分位数水平(píng)仍处在50％以下的景气度(dù)偏低区间，今年由于(yú)能源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年同期也出现(xiàn)普(pǔ)遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景(jǐng)气度仍(réng)处在高(gāo)位(wèi)，但(dàn)出(chū)现(xiàn)边(biān)际(jì)放缓(huǎn)，生产及价格水平同步回落(luò)。这与去年(nián)以(yǐ)来行业产能持续扩(kuò)张有关，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产成品库(kù)存(cún)同比处在2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推动(dòng)下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内经济复(fù)苏(sū)主要受益于疫后(hòu)复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢(huī)复后，出行类消(xiāo)费(fèi)快速复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房、服务性需求得以释放；另一方面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推(tuī)进，保(bǎo)证(zhèng)供给端的快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节(jié)奏有(yǒu)所放缓，指向疫后红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着(zhe)居民(mín)收(shōu)入提升和消(xiāo)费意愿(yuàn)改善，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)，以(yǐ)及家(jiā)电、家具、纺服等可选消费(fèi)景气(qì)度均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入(rù)和消费数据看，居民收入增(zēng)速提升，消费(fèi)倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未(wèi)修(xiū)复至疫情前(qián)水平(píng)。以2019年为基期的复合增速看(kàn)，今年(nián)一(yī)季(jì)度，全国居民人均(jūn)可支(zhī)配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的5.6％，居(jū)民人(rén)均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的3.0％。一(yī)季度(dù)居民(mín)平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务业恢复持续向好，有望带动相(xiāng)关(guān)就(jiù)业岗(gǎng)位(wèi)加快恢复，进(jìn)一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费(fèi)和投资信(xìn)心(xīn)正在(zài)筑底。今年(nián)以来(lái)，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从(cóng)存款数据(jù)看(kàn)，3月居民新增存款(kuǎn)同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款数据看，3月居民部(bù)门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿(yì)元，其中，短(duǎn)期(qī)信贷同(tóng)比多增2246亿(yì)元(yuán)，中长期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居(jū)民部门新(xīn)增净(jìng)融(róng)资连续2个月维(wéi)持同比扩(kuò)张，指向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆”势头开(kāi)始放(fàng)缓。今(jīn)年第一季(jì)度城镇储户(hù)问卷调(diào)查结果显示(shì)，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于(yú)“更多消(xiāo)费”和(hé)“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也(yě)指向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二(èr)是，产业升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行业设备(bèi)投(tóu)资更新，有(yǒu)望推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季(jì)度国内出口数据回暖，除与(yǔ)欧美(měi)供(gōng)需(xū)缺口短期走阔、国内(nèi)复(fù)工复(fù)产(chǎn)加快推进外，也(yě)受益于RCEP政(zhèng)策红利持(chí)续(xù)释放(fàng)，以及汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势(shì)增强(qiáng)。今(jīn)年在海外总需求回落背景(jǐng)下，我国(guó)与RCEP国家贸易(yì)往来加(jiā)强(qiáng)、以(yǐ)及新能源产品优(yōu)势强(qiáng)化，有望维持装(zhuāng)备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈(yíng)利下滑和库(kù)存高位(wèi)，对制造业投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着(zhe)下游消(xiāo)费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上(shàng)修复。目前(qián)看，电气机械等(děng)装备(bèi)制造业去库进程已进入下半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通用设备(bèi)产成品库存增速(sù)呈现触底反(fǎn)弹。随着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动去(qù)库(kù)逐步(bù)转向被动去库、主动(dòng)补库，设备(bèi)投资(zī)需(xū)求将随(suí)之(zhī)提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据(jù)：各国国(guó)债(zhài)收益率多数上行

　　美国10年期国债收益(yì)率上行(xíng)。本周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国(guó)10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)5BP，其中通胀预(yù)期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)升7BP。法国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年(nián)期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年(nián)期国债收益率较上周末上(shàng)行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本周(zhōu)美国(guó)10年期和2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企业(yè)期权调整利差较上周(zhōu)末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权(quán)调(diào)整(zhěng)利差较上(shàng)周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全(quán)球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美(měi)股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼(qióng)斯工(gōng)业指(zhǐ)数、纳(nà)斯达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合(hé)指(zhǐ)数、上(shàng)证指数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息(xī)步伐或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经济(jì)增(zēng)长陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘活(huó)动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总(zǒng)体(tǐ)经(jīng)济活动(dòng)几乎没有变化，几个辖(xiá)区(qū)指出在不(bù)确定性增加和对流(liú)动性的担忧(yōu)加(jiā)剧之际，银行收(shōu)紧了贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物价(jià)水(shuǐ)平温和上升，但价格上涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联储官员(yuán)表(biǎo)示为(wèi)应对高通胀，加息步(bù)伐或将继续。4月21日(rì)，美联(lián)储(chǔ)哈克(kè)称，需(xū)要(yào)进一(yī)步收紧政策来应对高通胀，加(jiā)息结(jié)束(shù)后美联储(chǔ)将需要在一段(duàn)时间内(nèi)维(wéi)持利率稳定。同(tóng)日美联储(chǔ)梅斯(sī)特表示，预计今年货币(bì)政策将(jiāng)需要进一步进(jìn)入限制(zhì)性区域(yù)，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体(tǐ)取决(jué)于经济和金融形势的发展。

　　欧(ōu)洲(zhōu)央行(xíng)货币(bì)政策会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同意(yì)将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲央(yāng)行会议纪要显示，货币政策在降低(dī)通(tōng)胀方面仍有一段路要走，一些(xiē)委员认为(wèi)整体(tǐ)而言通胀风险(xiǎn)倾向于(yú)上行。金融市场紧张(zhāng)局势(shì)被视为经济和通胀(zhàng)前景重(zhòng)大(dà)不确定性的来(lái)源。然而除(chú)非(fēi)形势显著恶化(huà)，否则金融市场的紧(jǐn)张局(jú)势(shì)不(bù)太可(kě)能从根本(běn)上改变欧洲央行管理(lǐ)委(wěi)员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财长耶伦强调(diào)美(měi)国“国家(jiā)安全”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和欧洲议会通过(guò)了一项(xiàng)临(lín)时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达成一致。法案目标是(shì)到2030年，欧盟拟动(dòng)用(yòng)430亿欧元(yuán)资金提(tí)振(zhèn)半导(dǎo)体行业，以将欧(ōu)盟占全球半导体制造市场的份额从10％提升(shēng)至(zhì)至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立(lì)欧(ōu)盟的(de)半导体供应链，并与美(měi)国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)相关立(lì)法措(cuò)施。白宫需要(yào)开(kāi)始(shǐ)就债务上限进(jìn)行谈判；众议院共(gòng)和(hé)党希望提(tí)高(gāo)债务上限并(bìng)削减支出；正在推出一份债(zhài)务上限(xiàn)相关(guān)立法(fǎ)措施；债务法(fǎ)案将设法收回未(wèi)使用的防疫(yì)资金用(yòng)于日常开支；法案将减(jiǎn)少(shǎo)对(duì)国税局的(de)拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财(cái)政部(bù)长耶伦就中美关(guān)系发表讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国(guó)脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家(jiā)安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性的”，美(měi)国寻求与中国建立“建设(shè)性和公平的经济关(guān)系”。但“当美(měi)国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安全，即(jí)使以牺牲(shēng)中(zhōng)美关系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦(lún)表示美中两(liǎng)国有(yǒu)必要“坦诚讨(tǎo)论棘手(shǒu)问题”，比如(rú)帮助面临债务问题的新兴市场和发展中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油(yóu)价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-4.54％转正(zhèng)为本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均(jūn)价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上(shàng)涨，铜、铝(lǚ)库存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对(duì)上月扩大(dà)44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下降

　　水泥价格指数(shù)环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥价(jià)格指数环(huán)比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点(diǎn)。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格(gé)环比由正转(zhuǎn)负，环比(bǐ)由上月的(de)0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存(cún)同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.3下(xià)游(yóu)：商品(pǐn)房(fáng)成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三线城(chéng)市商品房成交面积同比(bǐ)分别为(wèi)：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成(chéng)交面积跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，百(bǎi)城土地供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较(jiào)上(shàng)月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果(guǒ)价格上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来(lái)，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格(gé)环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百(bǎi)分(fēn)点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率普遍(biàn)下行

　　货币(bì)市场利(lì)率趋(qū)势分化，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债(zhài)利率较上月(yuè)末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十年(nián)期(qī)国债利率(lǜ)较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率(lǜ)较上(shàng)月(yuè)末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振消费持续回升的动力；国资委(wěi)强调着(zhe)力发展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日，国(guó)家(jiā)发展改(gǎi)革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的动力(lì)。接下(xià)来将重点做好四方面工(gōng)作：一(yī)是，研究起草关于(yú)恢复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重(zhòng)点领域；二(èr)是，下大力(lì)气稳(wěn)定汽车消(xiāo)费，大力(lì)推动新能源(yuán)汽车下乡；三(sān)是，会(huì)同有关(guān)方面优化就业(yè)、收入分配和消费全链条良性循(xún)环(huán)促(cù)进机制(zhì)；四(sì)是，研究制定(dìng)关于(yú)营造(zào)放心消费环境(jìng)的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大会议(yì)，强调推动(dòng)国资央企着(zhe)力发(fā)展实体经济特别是战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议认为，要更好推动国资央企在中国式现代化(huà)新征程中走(zǒu)在(zài)前列，着(zhe)力提升科技自(zì)立自(zì)强水(shuǐ)平(píng)，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)，加(jiā)快推进现代化产业体系建(jiàn)设(shè)；抓好新(xīn)一轮国企改革深(shēn)化提升行动组织(zhī)实施，高(gāo)水平参(cān)与共建“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部(bù)举(jǔ)办发布(bù)会介绍一季度(dù)工业和(hé)信息(xī)化(huà)发(fā)展状况，表示(shì)下一步将制定实施(shī)重点行业(yè)稳(wěn)增长的工(gōng)作方(fāng)案。一是(shì)营造良好产业发展环(huán)境，落实落细稳增长(zhǎng)政策(cè)举措，抓实抓细部省协作、部(bù)门(mén)协同(tóng)；二是推动出(chū)口保(bǎo)稳提2004年后勤工程学院有专科吗 后勤工程学院可以当兵吗质(zhì)，加大对制造业外(wài)贸企业的支持力(lì)度，配合(hé)有关部门落(luò)实好稳(wěn)外贸政(zhèng)策举(jǔ)措；三是促进内(nèi)需加快恢复，以(yǐ)高质量供(gōng)给促进消(xiāo)费；四是持续增(zēng)强(qiáng)发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的创新发展。

　　四、财经日(rì)历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内(nèi)经济恢(huī)复力(lì)度(dù)不(bù)及预(yù)期；海外需求超预期回落(luò)。

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