5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这(zhè)则小公(gōng)告(gào)体(tǐ)现出(chū)市场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题(tí)的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行情的(de)催化剂。实(shí)际上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基(jī)金(jīn)发行，市(shì)场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企(qǐ)科技(jì)引领(lǐng)、央(yāng)企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪(xù)上(shàng)是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是(shì)积极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的(de)申(shēn)报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博(bó)时(shí)基金指数与量化(huà)投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大(dà)主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的(de)估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行(xí扶大厦之将倾全诗解释，扶大厦之将倾 挽狂澜于既倒原文ng)情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热(rè)下将为市(shì)场带来(lái)增量资金，有望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基金积极布局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革的(de)大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的基(jī)金将为(wèi)投资者提供更丰(fēng)富的(de)工(gōng)具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落(luò)实公募基(jī)金(jīn)行业高质量发展的要(yào)求，引导更多资金参与(yǔ)央(yāng扶大厦之将倾全诗解释，扶大厦之将倾 挽狂澜于既倒原文)国企改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改(gǎi)革、服务实(shí)体经济和(hé)国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升(shēng)交易活跃度，有望(wàng)成为中特(tè)估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道(dào)

　　积(jī)极调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能成为两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身(shēn)基(jī)本面在(zài)今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火(huǒ)电，会受益(yì)于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于今年(nián)市(shì)场成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时(shí)，随着国有(yǒu)企业(yè)改革(gé)的推进，大概(gài)率这些企业会进入一个提质增(zēng)效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判断中(zhōng)特(tè)估的机会(huì)未(wèi)来(lái)三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也就是今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机(jī)会消散以后(hòu)，基于顶层设计(jì)对(duì)国央经(jīng)营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们(men)判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著正向(xiàng)变(biàn)化(huà)的(de)个股(gǔ)提(tí)前进行布(bù)局，比(bǐ)如(rú)医(yī)药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行(xíng)动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十(shí)大(dà)重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动(dòng)型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提(tí)高。上(shàng)述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及(jí)2023年(nián)一(yī)季报(bào)十大重仓(cāng)股的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年末(mò)股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不(bù)持有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金(jīn)对港股央(yāng)国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港(gǎng)股央国企持股总市值占港股持(chí)股总市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门(mén)的(de)股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值(zhí)体系，正(zhèng)深(shēn)刻(kè)影响基金公司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的(de)固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实地考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利用当前(qián)国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营思路和财(cái)务导向的变化(huà)，结(jié)合行(xíng)业(yè)趋势和特(tè)征，寻找价(jià)值洼(wā)地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机(jī)制、行(xíng)业产业结(jié)构(gòu)、主体持续发(fā)展能(néng)力等(děng)方(fāng)面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具有时代(dài)特征(zhēng)和(hé)中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提(tí)法，但是(shì)这个概念所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一定(dìng)能(néng)够(gòu)抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也在(zài)增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是资(zī)本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第(dì)一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可和实(shí)施(shī)是(shì)最(zuì)终该体系(xì)能否具备(bèi)长期价值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒，人为的(de)拔估(gū)值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民经济的(de)支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目前已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企(qǐ)业承担社会(huì)价值、符合国家战略(lüè)发(fā)展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的(de)价值评价(jià)体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要(yào)方(fāng)法的单一价值(zhí)估(gū)值体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基(jī)金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重(zhòng)大意(yì)义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工(gōng)作(zuò)中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业(yè)现金比(bǐ)率、资产负(fù)债(zhài)率、研发经费投入强度(dù)等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和(hé)指标(biāo)上，他(tā)认为其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本(běn)等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展等各(gè)种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与传统的(de)估(gū)值体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还(hái)有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经济特(tè)点(diǎn)，提(tí)供(gōng)更精准、更合理的企(qǐ)业估值信(xìn)息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认的指标(biāo)可以(yǐ)使用。

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