5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购(gòu)申(shēn)请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市(shì)场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央国企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化(huà)因(yīn)素的(de)，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极(jí)推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估(gū)有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量(liàng)化投(tóu)资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进(jìn)一(yī)步上涨的催化剂(jì)。去(qù)年(nián)以来公募(mù)基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申(shēn)报和(hé)发行，行情火热下将为市场带(dài)来(lái)增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金积(jī)极布局央(yāng)国企主题基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因(yīn)为新(xīn)一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投(tóu)资者(zhě)提供(gōng)更丰(fēng)富的工具(jù)以参与到(dào)央(yāng)国(guó)企投资。另一方(fāng)面是落实公募(mù)基(jī)金行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资(zī)金(jīn)参与央国企(qǐ)改革(gé)，更好发挥(huī)公募(mù)基金服(fú)务(wù)资本(běn)市场改革(gé)、服务(wù)实(shí)体经济和国家战(zhàn)略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的和板(bǎn)块带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构(gòu)性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开始(shǐ)调(diào)仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火(huǒ)电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国资所在的(de)行(xíng)业(yè)，民营(yíng)企业占(zhàn)比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在(zài)今年会有重大的向(xiàng)上(shàng)变化的机会(huì)，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着国有企业(yè)改革的推进，大概(gài)率(lǜ)这(zhè)些企业会进入(rù)一(yī)个提质增效(xiào)、释放业绩的(de)过(guò)程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓住这(zhè)波中特(tè)估(gū)的投(tóu)资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机(jī)会未来三年(nián)分两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数字(zì)经济和(hé)“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的(de)机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值(zhí)导向变化，我们(men)判断经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的(de)报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目(m家里放什么东西蛇不敢来，家里有蛇放什么东西最怕ù)前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高(gāo)。上述(shù)数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计(jì)了(le)各(gè)基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的(de)偏(piān)股主动型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持(chí)有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季度(dù)买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金(jīn)对港股央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股央国企持股总(zǒng)市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日常的投研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍(shào)，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需(xū)要实地考察(chá)国央企，并且需要(yào)利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契(qì)机(jī)，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上，要(yào)求(qiú)研(yán)究员将自己所覆(fù)盖行(xíng)业的所(suǒ)有国(guó)央企构(gòu)建专(zhuān)门的(de)股票库(kù)，并进行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地(dì)调研(yán)的的成果，了(le)解国央企经营思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)也谈到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视(shì)。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导向的(de)估值体系，而不是简(jiǎn)单(dān)套用国(guó)外的传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉(shè)及到的行业和(hé)公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直(家里放什么东西蛇不敢来，家里有蛇放什么东西最怕zhí)非常关注(zhù)传(chuán)统产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定(dìng)能够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时(shí)，随(suí)着时局的变(biàn)化，也(yě)在(zài)增加相(xiāng)关行业(yè)的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色的(de)估值(zhí)体系是资本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需(xū)要(yào)学习领会(huì)并针对(duì)原有的估值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适(shì)应现实(shí)的需(xū)要。明确该体系(xì)的框(kuāng)架(jià)是(shì)第一位的工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资(zī)者(zhě)的认可和(hé)实施是最终(zhōng)该体系能(néng)否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符合(hé)国家战略发展发(fā)向，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责(zé)任等。而这(zhè)些都应该考虑进估(gū)值体系(xì)之中(zhōng)，也(yě)引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于(yú)国央企(qǐ)的估(gū)值方式(shì)要充分体(tǐ)现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的(de)企业社会(huì)价值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展的价值？首(shǒu)要(yào)任务就构建中国(guó)特色的价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要方(fāng)法(fǎ)的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中(zhōng)国(guó)特色(sè)的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家战略价值。”博时基(jī)金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资(zī)委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系(xì)不断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会(huì)价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司(sī)环境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应该是(shì)注重企(qǐ)业(yè)价值的(de)可持续(xù)估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等(děng)要(yào)素(sù)对企业(yè)稳健成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提(tí)高估值(zhí)定价模(mó)型(xíng)的(de)科学(xué)性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工(gōng)作(zuò)中，都(dōu)有成(chéng)熟的量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上(shàng)，他认为其(qí)包括产(chǎn)业链上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和(hé)横向(xiàng)上(shàng)的研究(jiū)家里放什么东西蛇不敢来，家里有蛇放什么东西最怕，强调政策(cè)优惠、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续发(fā)展等(děng)各种(zhǒng)因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对(duì)估(gū)值结论(lùn)和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的(de)估值体系(xì)与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚(shàng)没有公认的指标可(kě)以(yǐ)使用(yòng)。

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