来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动，表(biǎo)现为生(shēng)产(chǎn)恢复推(tuī)动出口形势好转，出行(xíng)需求释(shì)放催化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年四(sì)季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业(yè)或从主动去库转(zhuǎn)向(xiàng)被动(dòng)去库。从景气度边(biān)际表现看，下游消费制(zhì)造>；中游(yóu)装备制造>；上游原材(cái)料(liào)加工；服务(wù)业中(zhōng)，交通运输、住宿餐饮、房地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫情(qíng)前仍有一(yī)定差距。

　　向(xiàng)前看(kàn)，考虑到疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海(hǎi)外总需求回落预期(qī)逐步兑现，消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级将成为推动下一阶段(duàn)国内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的(de)主因

　　从一(yī)季度GDP表(biǎo)现看(kàn)，制(zhì)造业，交(jiāo)通运输、房(fáng)地产(chǎn)等行业景气度(dù)明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制(zhì)造业内部来看，今(jīn)年3月，制造业(yè)各行业(yè)景气(qì)度普遍回暖，多数从去年12月(yuè)的(de)“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经(jīng)济(jì)复(fù)苏(sū)初期(qī)，供给端(duān)修复好于需求端，行(xíng)业整(zhěng)体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业景气度(dù)边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游原材(cái)料(liào)加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景气度表(biǎo)现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制造(zào)行业中，与(yǔ)出行、地产后周期(qī)相关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱(yú)、烟(yān)草、家具制造(zào)行业(yè)景气度较高，部分行业表现(xiàn)为(wèi)“量价齐升(shēng)”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业(yè)景气度居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制(zhì)品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库存水平(píng)偏(piān)高，多数行业仍然(rán)受(shòu)到(dào)价格下(xià)跌的(de)困(kùn)扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶段经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复(fù)苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏，前(qián)期(qī)积压(yā)的购(gòu)房、服务消费需求得以释放；供给(gěi)方面，国(guó)内(nèi)复工复产加快(kuài)推进，生产端快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初出口数据好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随着未来海(hǎi)外(wài)总(zǒng)需(xū)求回落的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升(shēng)级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复(fù)，消费倾向明显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信(xìn)贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费(fèi)回暖的确定性进一步(bù)增强。预计交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等(děng)服务消(xiāo)费有望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后(hòu)周(zhōu)期相关(guān)的可选消费也(yě)有望进一(yī)步(bù)回暖。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出口优势增强(qiáng)，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业(yè)企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库逐步转向被动去(qù)库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需求有望改善，推动中游装备制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力(lì)度不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期(qī)回落。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动(dòng)一季(jì)度(dù)经(jīng)济复(fù)苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预期增长，指向疫(yì)后复苏(sū)背(bèi)景下，国(guó)内经济企稳回升。但(dàn)不同(tóng)于海外(wài)国(guó)家疫(yì)后(hòu)复苏的(de)规律，本轮国内疫后复苏(sū)发生在外需回(huí)落、国内经(jīng)济转向高质量发展、居民(mín)前期(qī)“去杠杆”的(de)过(guò)程中，因此驱动(dòng)疫后(hòu)经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行(xíng)业分化(huà)特征明(míng)显。因此(cǐ)，我(wǒ)们重点从行业层面，观测当(dāng)前各(gè)行业景气(qì)度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不变价观(guān)测各行业表现来看，今(jīn)年一季度制造业、交通运(yùn)输业、房(fáng)地(dì)产(chǎn)业景(jǐng)气度(dù)明显提升，而建筑业景气(qì)度回落(luò)，与年初出(chū)口数据(jù)好转、服(fú)务消费快速(sù)恢复(fù)、房地产销(xiāo)售回(huí)暖而投资疲弱(ruò)的情况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各(gè)年(nián)份(fèn)的复合(hé)增速，观察各(gè)行(xíng)业(yè)增加(jiā)值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增加(jiā)值增(zēng)速为3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快(kuài)建设农业(yè)强国，推进农业(yè)农(nóng)村现代化的目标(biāo)有关。

　　今年(nián)一季(jì)度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高(gāo)于(yú)去年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与(yǔ)去年下(xià)半年之后外需转弱(ruò)、居民(mín)商品消费恢复偏慢(màn)有(yǒu)关。而(ér)建(jiàn)筑业(yè)景气(qì)度明(míng)显回(huí)落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低于去(qù)年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地(dì)产新开工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值(zhí)增(zēng)速小幅(fú)升至4.7％，略高于去年(nián)四季(jì)度(dù)的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存(cún)在产(chǎn)出缺口(kǒu)。其中(zhōng)，受益于居(jū)民(mín)出行活动(dòng)恢复，交通运输、仓储和邮政业增(zēng)加(jiā)值增速明显(xiǎn)提升，自去年(nián)四季度(dù)的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐(cān)饮业增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三(sān)年来的平(píng)均增速，但绝(jué)对水平不及2019年(nián)，指(zhǐ)向(xiàng)供(gōng)给水平恢复较慢。而受益(yì)于新房和(hé)二手房销售(shòu)回(huí)暖，今(jīn)年一季(jì)度房地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复(fù)苏分化，中下游(yóu)改(gǎi)善幅度好于上游

　　对(duì)于行业景(jǐng)气度的(de)观测，我们采用量（各行业工业增加值(zhí)增速）与价格(gé)（各行(xíng)业工业品价格增速）分别作为供需(xū)的衡量指(zhǐ)标。主要选(xuǎn)取(qǔ)28个主要行业自(zì)2019年(nián)以来(lái)的月度数据，首先将各行业增加值增(zēng)速(sù)调整为以(yǐ)2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值增速和PPI增(zēng)速的(de)分位数水平，通过对比(bǐ)2022年12月(yuè)和2023年3月(yuè)的(de)分(fēn)位数水平，捕捉其边(biān)际变化。

　　今年3月，制(zhì)造业各行(xíng)业景气度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求(qiú)端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业景气度边际改善情(qíng)况来看(kàn)，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度呈现高(gāo)位(wèi)放(fàng)缓情况。

　　下游消费夜鹭是几级保护动物，夜游鸟是几级保护动物制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相(xiāng)关(guān)的行业(yè)景(jǐng)气度(dù)最高，部分行(xíng)业步入(rù)“量价齐升”阶段(duàn)。今年(nián)3月，与居(jū)民外(wài)出消费相关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱(yú)乐的量价(jià)分位数(shù)水平(píng)均处在高景气度区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量价(jià)齐升”的特(tè)征(zhēng)；食品制造(zào)景气(qì)度有所回落，农副加工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造(zào)行业表现为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价跌”，二者(zhě)价格(gé)下跌主(zhǔ)要(yào)与高库存水平有关，今年(nián)2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来90％以上分位(wèi)数水平；而(ér)随着(zhe)防疫需求(qiú)的降温，医(yī)药制造业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业行业(yè)景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料成本下跌有关，另(lìng)一方面，也(yě)与(yǔ)年初(chū)外需表现好于内(nèi)需，部分行业仍在去库进程有关(guān)。其中(zhōng)，电气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输设备工业增加值增速改善幅度(dù)最大，受(shòu)益(yì)于(yú)国内产业升级、出口优(yōu)势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽(qì)车制造、金(jīn)属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通(tōng)用(yòng)设备、电(diàn)子设备(bèi)，与房地产(chǎn)新(xīn)开工强(qiáng)度较弱、消费电子行业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度改善幅度偏(piān)弱，由于行业库存水平偏高，多数行业(yè)仍(réng)受制于价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌”。其(qí)中，有色金属行业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗(zōng)商品(pǐn)下行周期影响，价格依(yī)旧承压；随着年初(chū)建筑业施工回(huí)暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)制品景气度提升，但(dàn)由于库(kù)存水平偏高，价格仍处(chù)在(zài)下跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石(shí)化链条行业生产水平普遍(biàn)回暖，但分位(wèi)数水平(píng)仍处在50％以下的(de)景气度偏低区间，今年由于能源危机(jī)缓解，产品价(jià)格相较(jiào)去(qù)年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高(gāo)位(wèi)，但出现边际放缓，生产及价格水平(píng)同步回落。这与去年(nián)以来行业产能(néng)持续扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开采产成品库(kù)存同比处在2016年以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或是推动下(xià)一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内经济(jì)复苏主(zhǔ)要(yào)受益于疫后复苏红利。一方(fāng)面(miàn)，消费场景恢复后，出行类消(xiāo)费快速复(fù)苏(sū)，前期(qī)积压(yā)的购房、服(fú)务(wù)性需求(qiú)得以释(shì)放(fàng)；另(lìng)一方面，国内(nèi)复(fù)工复产加快推进，保证供给端(duān)的快速恢(huī)复，是推动年初出口数据好转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后(hòu)红利(lì)释放(fàng)效果转(zhuǎn)弱，随着未来海外(wài)总需求回(huí)落(luò)的(de)预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业(yè)升级两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改善，未(wèi)来(lái)消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步(bù)增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及(jí)家电、家具、纺服等可选消费景(jǐng)气(qì)度均有望提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收(shōu)入和消费(fèi)数据(jù)看，居民(mín)收入增速提升，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前(qián)水平。以2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速看，今(jīn)年一季度，全国(guó)居民(mín)人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去(qù)年四季(jì)度(dù)的(de)5.6％，居民(mín)人(rén)均消(xiāo)费支(zhī)出(chū)增速提升至5.0％，高于去(qù)年四季(jì)度的(de)3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来(lái)随着服务业(yè)恢复持续向好，有(yǒu)望带动相关(guān)就业(yè)岗(gǎng)位加(jiā)快恢复(fù)，进一步提振居民消费意愿。

　　从(cóng)居民(mín)存贷款(kuǎn)数据看，居民(mín)储蓄意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民新增存款同比增(zēng)量降(jiàng)至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的月均同(tóng)比(bǐ)增量。从(cóng)贷款数据看，3月(yuè)居(jū)民部门新增净融资(zī)同(tóng)比多增4859亿元，其(qí)中，短期信(xìn)贷同比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比(bǐ)多增夜鹭是几级保护动物，夜游鸟是几级保护动物2613亿元。居(jū)民部门新增净融资连(lián)续2个月(yuè)维持同(tóng)比(bǐ)扩张，指向居(jū)民预期可能正在(zài)筑底，“去杠(gāng)杆(gān)”势(shì)头(tóu)开始放缓。今(jīn)年第一季度(dù)城(chéng)镇储户(hù)问卷调(diào)查(chá)结果显(xiǎn)示(shì)，倾向于(yú)“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和(hé)“更多(duō)投资”的(de)居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿降低、消费(fèi)和投资(zī)意(yì)愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动(dòng)下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优势增强，以(yǐ)及相关(guān)行业(yè)设(shè)备投资更新，有望(wàng)推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度(dù)国内出口数据(jù)回暖，除与(yǔ)欧美(měi)供(gōng)需(xū)缺口(kǒu)短期走阔(kuò)、国内(nèi)复工复产加快推进外(wài)，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释放，以及汽车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)。今年在海外(wài)总需求回落背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以(yǐ)及新能源产品(pǐn)优势(shì)强化，有望维持装备制造领域出口韧性(xìng)。

　　另(lìng)一方面，企业盈(yíng)利下滑和库存(cún)高位，对(duì)制造业投资(zī)扩产造(zào)成一定(dìng)压力。但随着(zhe)下游消费稳(wěn)步修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前看(kàn)，电气机械等装备制造业(yè)去库进程(chéng)已进入下半(bàn)场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库存(cún)增(zēng)速呈现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去(qù)库逐步转向被动(dòng)去库(kù)、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金融与流(liú)动(dòng)性数据：各国国债(zhài)收(shōu)益率多(duō)数上行(xíng)

　　美国10年期国债(zhài)收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际收益(yì)率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年期国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月(yuè)20日），英国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下(xià)行(xíng)4BP。美国AAA级企业(yè)期权调整利差较上周末持平为(wèi)0.55％，美(měi)国高收益债期权调整利差(chà)较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市涨跌分化(huà)，大(dà)宗商品价格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月(yuè)17日(rì)至(zhì)4月21日），欧洲(zhōu)股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证指数、恒生指(zhǐ)数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧加(jiā)息步伐或(huò)将继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮书公布(bù)，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最(zuì)近(jìn)几周美(měi)国总(zǒng)体经济活动几乎(hū)没有变(biàn)化(huà)，几个(gè)辖区指出在不确定性增加和对流(liú)动性(xìng)的(de)担忧加剧之际，银行收(shōu)紧了(le)贷款标准。近期美国总体(tǐ)物价水平温和上升，但价格上涨速度(dù)或有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官员(yuán)表示(shì)为应对高通胀，加息(xī)步伐或将继续。4月21日，美(měi)联储哈克(kè)称，需要进一步收(shōu)紧政策来(lái)应(yīng)对高(gāo)通(tōng)胀，加息(xī)结束(shù)后美联储将需要在一段时间内维持利率(lǜ)稳定(dìng)。同日美联储梅斯特表(biǎo)示，预计今年货币政策将需要进一步进入限(xiàn)制(zhì)性区域，终端利(lì)率(lǜ)或将(jiāng)高于5％，具体取决于(yú)经(jīng)济(jì)和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央行货币政策会议纪(jì)要公布(bù)，绝大多数委(wěi)员同意将利(lì)率上调50个基(jī)点。4月20日(rì)公(gōng)布的(de)欧洲央行会议纪要显示(shì)，货币政策在降(jiàng)低通胀方(fāng)面(miàn)仍有一(yī)段路要走，一些(xiē)委(wěi)员认为整体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上(shàng)行。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经济和通胀前景重大不确定性的来源。然而除非形势显著恶化(huà)，否则金融(róng)市(shì)场(chǎng)的紧(jǐn)张局(jú)势不太可能从根本上改(gǎi)变(biàn)欧洲央行管(guǎn)理委员会对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调(diào)美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和(hé)欧洲议会通过(guò)了(le)一(yī)项(xiàng)临时政治协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达(dá)成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振半导(dǎo)体行业(yè)，以(yǐ)将欧(ōu)盟占全(quán)球半导(dǎo)体制(zhì)造市场(chǎng)的份额(é)从(cóng)10％提升至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建(jiàn)立欧盟(méng)的半(bàn)导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国众议(yì)院议(yì)长(zhǎng)麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一份债务(wù)上限相关立法(fǎ)措(cuò)施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债务上限进(jìn)行谈判；众议(yì)院共和党希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正在推出一份债务上限相关立法措施；债务法案将设(shè)法收(shōu)回未使(shǐ)用的防(fáng)疫资(zī)金(jīn)用于日常开支(zhī)；法案将减少对国税局的(de)拨(bō)款，并结(jié)束(shù)绿色(sè)产(chǎn)业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中(zhōng)美关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美(měi)国寻求与中(zhōng)国建立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国(guó)利益受到威胁时”，美国将坚(jiān)定地捍(hàn)卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲(shēng)中美关系为代(dài)价。在国(guó)际关系(xì)中，耶伦表示美(měi)中两国(guó)有(yǒu)必要“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场(chǎng)和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原(yuán)油价(jià)格(gé)环比上涨，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月以(yǐ)来，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原(yuán)油价(jià)格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月(yuè)的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同比下(xià)降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个(gè)百分点。铝价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本(běn)月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比上升，螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)下(xià)跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华(huá)北、东(dōng)北、华东、中南、西(xī)北以及西南各(gè)区价(jià)格(gé)指数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比(bǐ)下(xià)跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库(kù)存同(tóng)比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格(gé)环(huán)比由(yóu)正转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相(xiāng)对上(shàng)月(yuè)缩窄3.26个(gè)百分点(diǎn)。钢坯库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商品房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一(yī)线、二线(xiàn)、三线城市商品房成交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分(fēn)点。

　　土地(dì)成交面积(jī)跌(diē)幅(fú)收窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，百(bǎi)城土地供应面积(jī)同比增速为5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月(yuè)上(shàng)涨1.99个(gè)百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果(guǒ)价(jià)格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车(chē)日均零(líng)售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销(xiāo)量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币(bì)市场利率(lǜ)趋势分(fēn)化，国债利率普(pǔ)遍下行

　　货币(bì)市场(chǎng)利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行(xíng)。2023年4月以来(lái)，R001较上月末(mò)下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期国(guó)债利率较上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年(nián)期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消(xiāo)费持(chí)续回升的动(dòng)力(lì)；国资(zī)委强(qiáng)调着力发(fā)展战略性(xìng)新兴产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发(fā)布会(huì)，强(qiáng)调要提振消费(fèi)持续回升的动力(lì)。接(jiē)下来(lái)将(jiāng)重点做好四方面(miàn)工作：一(yī)是，研究起(qǐ)草关于恢(huī)复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费(fèi)、服务消费、农村(cūn)消费等重点领(lǐng)域；二是，下大力气稳定汽(qì)车(chē)消费，大力推动新能源(yuán)汽(qì)车下乡；三(sān)是，会同有关方(fāng)面优化就业(yè)、收入分配和消(xiāo)费全链条良性循(xún)环(huán)促进机制；四(sì)是，研(yán)究制定关于营造(zào)放心消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩(kuò)大会(huì)议(yì)，强调(diào)推动国资央企着力发展实(shí)体经济特(tè)别是(shì)战略性新兴(xīng)产业。会议(yì)认为，要更(gèng)好推(tuī)动国(guó)资央(yāng)企(qǐ)在中国式现代(dài)化新(xīn)征程(chéng)中走在前列，着力提升科技自(zì)立(lì)自强水平，提升(shēng)自(zì)主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴(xīng)产(chǎn)业，加快推进现代化(huà)产业体系建设；抓好新一轮国企改革深(shēn)化提升行动组织实施，高水平参与共建“一(yī)带一路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部举(jǔ)办发布会介绍一季度工业和信息化发展状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一步(bù)将制定实(shí)施重(zhòng)点行(xíng)业稳增长的工作方案。一是营造(zào)良好产业(yè)发展(zhǎn)环(huán)境(jìng)，落实落(luò)细稳增长政策举措(cuò)，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部(bù)门协(xié)同；二是(shì)推动出口(kǒu)保稳(wěn)提质，加(jiā)大对制造业外贸企业的(de)支(zhī)持力度(dù)，配合有(yǒu)关部(bù)门落实好稳外贸(mào)政策举措；三是促进内需加快恢复(fù)，以高(gāo)质量供给促进(jìn)消费(fèi)；四是持续增强(qiáng)发展动能，加快战(zhàn)略性新兴产业(yè)的创新(xīn)发展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不(bù)及预(yù)期(qī)；海外需求(qiú)超(chāo)预(yù)期(qī)回落。

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