“现在(zài)的房地产很难(nán)再出现像(xiàng)过去十年(nián)的系统性行情。”思(sī)睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，房(fáng)地产行业(yè)分化的愈加明显，让(ràng)机构(gòu)和投资者的关注度从板块(kuài)向单个标的转移(yí)。上海利(lì)檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业(yè)来(lái)看(kàn)，无论是业(yè)绩，还是(shì)估值，房地(dì)产都已经双杀到(dào)了最底部，而且是反复地(dì)杀(shā)到了底部(bù)，再往(wǎng)下的空间(jiān)已(yǐ)经不(bù)大(dà)了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么(me)如何(hé)寻找房(fáng)地(dì)产(chǎn)个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛(sài)道中进行选择(zé)，需要非常小心，避(bì)免选(xuǎn)了半(bàn)天，标(biāo)的公司出现(xiàn)爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三个基准：有大的(de)国(guó)资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今(jīn)年房地产(chǎn)的开(kāi)发(fā)资金来源，可以发现，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要资(zī)金来源来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但(dàn)今年新房的销售(shòu)情况相较一般(bān)。再(zài)关(guān)注一下，哪些房企能从银(yín)行拿(ná)到钱(qián)，其实(shí)主(zhǔ)要还是那些有国企(qǐ)背景的(de)房企(qǐ)，民营房(fáng)企相对比较困难(nán)，所以整(zhěng)个(gè)行(xíng)业(yè)出现了(le)一个很明显(xiǎn)的分(fēn)化，无论是在销(xiāo)售(shòu)，还(hái)是融(róng)资等各个方(fāng)面都(dōu)非(fēi)常明(míng)显。现在有国资(zī)背景的房企(qǐ)在资本市场(chǎng)表现相对较好，但没有国资(zī)背景的民营房(fáng)企(qǐ)股(gǔ)价大(dà)多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的(de)赢家(jiā)”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就是(shì)它的(de)净借贷水平（净负债率）是不是行业(yè)内(nèi)的最低(dī)水平；利润率是不是行业内最高的(de)；融资成本是否是行(xíng)业内最低的；建(jiàn)安成(chéng)本是否(fǒu)也是业内最低(dī)的(de)；这些(xiē)都是(shì)我们看重(zhòng)的一家(jiā)房(fáng)企的(de)综合成本(běn)。

　　需(xū)要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上述(shù)条(tiáo)件的(de)房企并(bìng)不多。即便是(shì)在(zài)国(guó)央企中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武(wǔ)夷等(děng)国央(yāng)企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发(fā)展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城(chéng)投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等国(guó)央企(qǐ)房企也踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需(xū)警惕(tì)其(qí)重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是有(yǒu)着较稳健特(tè)色(sè)的国央(yāng)企房企(qǐ)，其财务指标(biāo)称得(dé)上完全健康(kāng)的(de)仍(réng)是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国(guó)企开始大举(jǔ)扩张。而这无疑(yí)又进一步(bù)考验着(zhe)国央企(qǐ)的资金(jīn)链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛(chí)有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐(lè)观的预判未来市场(chǎng)，以及过于激进(jìn)的扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企(qǐ)进行(xíng)举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷(dài)比例(lì)都维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开始在一线城市进行大举拿(ná)地，净负(fù)债率也由(yóu)此前的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该(gāi)房(fáng)企新(xīn)购入地块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类企业(yè)就符(fú)合(hé)“最后的赢家”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了(le)很多(duō)弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一(yī)线城市，另外一半(bàn)也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二(èr)线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒(xǐng)道，与之(zhī)相反，有些房企的(de)扩张(zhāng)速(sù)度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到(dào)机会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未(wèi)来的(de)两年市场没有(yǒu)想象(xiàng)得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张速(sù)度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)，在我看来，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩(kuò)张得过(guò)于(yú)快速了(le)。

　　不难(nán)看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求(qiú)不(bù)得高(gāo)于100％要(yào)更(gèng)加严格。陈昊扬解释(shì)，当(dāng)前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏(sū)速(sù)度并(bìng)没有那么快，所以要规避公(gōng)司净负(fù)债(zhài)率(lǜ)提高(gāo)到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022人民币大写怎么写0到10，汉字大写怎么写0到10年拿(ná)地较(jiào)积极的(de)房企(qǐ)梳(shū)理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负债(zhài)率(lǜ)都在(zài)60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)净负(fù)债(zhài)率持(chí)续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对(duì)比的(de)是，华润置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的拿地策略的同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公司的(de)扩张(zhāng)速(sù)度(dù)与净负债率(lǜ)水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营(yíng)房企

　　或具(jù)备“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国(guó)央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能(néng)够(gòu)做到(dào)想(xiǎng)融就融(róng)，这样，国(guó)央企(qǐ)自然而(ér)然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也并不(bù)意(yì)味着，民营(yíng)企业中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍有少数(shù)民(mín)营房(fáng)企同(tóng)样受到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨(bīn)江集团的十大流通股东中新进了“中国工商银行股份有限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城(chéng)中国回报灵(líng)活配置混合型证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全(quán)国社(shè)保基(jī)金一(yī)一六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴马资(zī)产管理有限公司就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司的(de)几只产品(pǐn)合计持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受(shòu)青睐(lài)，和其(qí)自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的(de)滨江集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售(shòu)规模、新增土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多维(wéi)度都表现了较(jiào)强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集(jí)团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据人民币大写怎么写0到10，汉字大写怎么写0到10近(jìn)期(qī)发布的2023年一季报(bào)，今年(nián)一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣(kòu)非归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青(qīng)铜时代”仍(réng)能保持自身(shēn)业绩的持(chí)续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局(jú)关(guān)系密(mì)切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨江集团有近七(qī)成营收来(lái)自(zì)杭州地区，而在2021年(nián)，杭州(zhōu)地区(qū)的(de)营收(shōu)比重只占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同(tóng)时，滨江(jiāng)集团在杭州的(de)土储补充同(tóng)样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在(zài)杭州网数据显示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集(jí)团(tuán)的房企(qǐ)排名(míng)迅(xùn)速(sù)提升(shēng)。到2023年，滨江(jiāng)集团的房(fáng)企(qǐ)排(pái)名已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿元(yuán)，位列(liè)房(fáng)企第(dì)九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的(de)是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了超一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)迎来(lái)多家(jiā)机构的集(jí)中调(diào)研。滨(bīn)江集团发布公告(gào)表示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了(le)信达证券、金鹰(yīng)基(jī)金、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点(diǎn)移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在下游家(jiā)纺、家居、物业觅(mì)α

　　实(shí)际(jì)上(shàng)房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链(liàn)上的(de)中游环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游应(yīng)用(yòng)行业主要(yào)包(bāo)括(kuò)中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环节与上游材(cái)料(liào)端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘(pán)开工(gōng)不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产(chǎn)行业(yè)在进(jìn)入存量房时(shí)代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其是偏消费(fèi)属(shǔ)性(xìng)的家装家居(jū)领(lǐng)域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房规(guī)模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更新的需(xū)求也会越(yuè)来越多。美(měi)国过去的数据充分说明了(le)这一点，在新(xīn)房销售见(jiàn)顶之后，家具消费(fèi)的增长却一直都很好。对于(yú)地(dì)产产业(yè)链，我(wǒ)们相对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业(yè)，例(lì)如消费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而(ér)根据《红周(zhōu)刊(kān)》对(duì)下游细分中相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别(bié)是富安娜(nà)和水星家纺，特别是(shì)前者在月线连收七(qī)根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为例，富安娜(nà)主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原创(chuàng)“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告显示(shì)，报告期(qī)内，富安(ān)娜实现营业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现(xiàn)归(guī)属于上(shàng)市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的(de)十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)来看，能够发现该股早已成为基金重仓股(gǔ)的天(tiān)下(xià)，彼时包括(kuò)公募的(de)中欧价值发(fā)现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和私(sī)募的明河(hé)2016，都(dōu)在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需要(yào)强调的是，中欧的两只(zhǐ)基(jī)金都是(shì)价值(zhí)派基(jī)金经理曹(cáo)名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚(yà)圣(shèng)象。

　　对(duì)比而(ér)言，前几年曾经风光一时的家居板块也因(yīn)疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困(kùn)境反转露出曙(shǔ)光，家居(jū)板(bǎn)块(kuài)中(zhōng)年内表现最好的是(shì)志邦(bāng)家(jiā)居。同一时间(jiān)段，该(gāi)股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是营收还(hái)是归母净利(lì)润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具(jù)，一季报(bào)中(zhōng)他管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回报均增加(jiā)了持股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产品也(yě)成为志(zhì)邦家居十大流通股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思(sī)的是(shì)，他似乎对于(yú)定制(zhì)家居类标(biāo)的(de)情人民币大写怎么写0到10，汉字大写怎么写0到10(qíng)有(yǒu)独(dú)钟，在另一家(jiā)赛道公(gōng)司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外，下游的物(wù)业(yè)股也越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标的大多在香(xiāng)港上(shàng)市，如何选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举(jǔ)例(lì)分析：“物业(yè)服务不是(shì)一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣的(de)是市场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较(jiào)高的，每年到(dào)期(qī)的(de)合同里提价成(chéng)功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分(fēn)项目到(dào)期之后，经(jīng)过两三轮合同周(zhōu)期还能做到(dào)产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真正能做到产品提(tí)价的公(gōng)司很少(shǎo)，因(yīn)为物业公司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人员成本的(de)年度增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特(tè)别好(hǎo)，客(kè)户(hù)没有那么满意(yì)，能做到(dào)提(tí)价难度是(shì)非常大的。但是该公(gōng)司(sī)能在业内做到到期之(zhī)后提(tí)价率(lǜ)比较高，这跟(gēn)它的定位和比(bǐ)较好的服务是有关(guān)系的。”他进一步强(qiáng)调。

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