5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配(pèi)售(shòu)。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出(chū)市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF发行，更(gèng)成(chéng)为(wèi)这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采(cǎi)访多(duō)位(wèi)投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基(jī)金在(zài)排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或(huò)成(chéng)为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨的(de)一个(gè)催化因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金(jīn)的申报(bào)发行，我(wǒ)认为确实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下半年(nián)，中特估(gū)有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发(fā)行，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主题基(jī)金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的珂拉琪涂多了真的会得唇炎吗，唇炎会自愈吗(de)基金将(jiāng)为投资者提(tí)供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参与到央国(guó)企投资。另一(yī)方面(miàn)是落实(shí)公募基(jī)金行(xíng)业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资(zī)本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战(zhàn)略的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等(děng)前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身(shēn)基(jī)本面在今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革(gé)的推(tuī)进，大概率这些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果，是非常(cháng)基(jī)本(běn)面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路(lù)也(yě)非(fēi)常吻(wěn)合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三(sān)年(nián)分两个(gè)阶段。”融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示，第一(yī)阶(jiē)段也就(jiù)是今年以数字经济(jì)和“一(yī)带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层(céng)设计对国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变(biàn)是(shì)一(yī)个慢变量，会在(zài)未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显著(zhù)正(zhèng)向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局(jú)，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股(gǔ)票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了(le)各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例(lì)，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也(yě)显(xiǎn)示(shì)，一(yī)季(jì)度主(zhǔ)动偏股型公募(mù)基金对港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国(guó)企持(chí)股总市(shì)值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门(mén)的(de)股(gǔ)票库

　　可(kě)以(yǐ)说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基(jī)金公司(sī)的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投研力(lì)量，更(gèng)有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层(céng)设(shè)计改(gǎi)变(biàn)研究员过去对国(guó)央企的(de)固定思维，需(xū)要实地(dì)考(kǎo)察(chá)国央企，并且需要(yào)利用当前(qián)国央(yāng)企愿意交流的(de)契机，多花精力(lì)去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基(jī)金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经营思路(lù)和财(cái)务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋势(shì)和特征，寻找价值洼(wā)地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的重视。他表示，通(tōng)过深(shēn)入(rù)学习，对“中(zhōng)特(tè)估”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续发展能力(lì)等方面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和(hé)发(fā)展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具(jù)有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单套用(yòng)国外(wài)的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一(yī)种新的(de)提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金一(yī)直非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域(yù)，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相(xiāng)关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估(gū)值(zhí)体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需(xū)要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系(xì)进(jìn)行改造，以适应现(xiàn)实的需要(yào)。明(míng)确(què)该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非常重要(yào)，投资者(zhě)的认(rèn)可和实施是最终该体系(xì)能否具备长期(qī)价值(zhí)的(de)基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是很大的(de)认知(zhī)误区，市场化(huà)认可是基(jī)本的(de)常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国企央(yāng)企发展要(yào)符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更需要(yào)承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值方式要(yào)充分体现企业的(de)社(shè)会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从以(yǐ)私人(rén)股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特(tè)色的(de)ESG评价(jià)体系，充分(fēn)体现企(qǐ珂拉琪涂多了真的会得唇炎吗，唇炎会自愈吗)业的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初(chū)步(bù)的企业社(shè)会(huì)价(jià)值评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业(yè)上市公司环(huán)境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社(shè)会责(zé)任等要素对企业稳(wěn)健成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技(jì)创(chuàng)新对提升企(qǐ)业内在价值(zhí)的积极作用(yòng)，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建(jiàn)等实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精(jīng)选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分析在估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判(pàn)断(duàn)上有变化(huà)，尤其是(shì)估值(zhí)的方(fāng)法和指标(biāo)上，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的(de)研究(jiū)，强调(diào)政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的(de)影响上，也使得(dé)中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化，还(hái)有估值结论和(hé)估值(zhí)判断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应(yīng)中国的市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

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