“现在(zài)的房(fáng)地产很难再出(chū)现像(xiàng)过去(qù)十年的系统性行(xíng)情。”思(sī)睿集团合伙(huǒ)人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向《红周刊》表示(shì)，房(fáng)地产行业分化(huà)的愈加明(míng)显，让机构和投(tóu)资(zī)者的关注度从板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利檀投资(zī)董(dǒng)事(shì)长陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊(kān)》指出(chū)，从行(xíng)业来看，无(wú)论是业绩，还是估(gū)值，房地产都(dōu)已经双杀到了(le)最底部，而且是(shì)反复(fù)地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不(bù)大(dà)了。

　　三道(dào)红线(xiàn)等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房地产赛道(dào)中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷(léi)的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需(xū)要满足以下三(sān)个基准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资(zī)金来源，可以发现，其实银(yín)行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的(de)，房企(qǐ)的主要资金来源来(lái)自(zì)新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再(zài)关注一下，哪些房(fáng)企(qǐ)能(néng)从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实主要(yào)还是那些(xiē)有国企背(bèi)景的(de)房企，民(mín)营房企相对(duì)比较困难，所(suǒ)以(yǐ)整个行(xíng)业出现了一个(gè)很明显的(de)分化(huà)，无论(lùn)是在(zài)销售，还是(shì)融资等(děng)各个(gè)方面都(dōu)非常明显。现在有国(guó)资背景(jǐng)的房企在资本市场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业内(nèi)，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻(xún)找最后(hòu)的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们(men)会特别重(zhòng)视企业的成本优(yōu)势，更具(jù)体一点(diǎn)，就(jiù)是它的(de)净借贷(dài)水(shuǐ)平（净负债(zhài)率(lǜ)）是不是行业内的最低水平；利润率是不是行(xíng)业内(nèi)最高的；融资(zī)成本(běn)是否是行业内最低(dī)的；建安成本(běn)是否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们看重的一家房企的综(zōng)合(hé)成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地(dì)产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发展、京投发(fā)展(zhǎn)、光明地(dì)产、云南城投(tóu)、首开股份(fèn)、珠江股份、城(chéng)投控股等国(guó)央企房企(qǐ)也(yě)踩了“三道红(hóng)线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国(guó)央企(qǐ)房(fáng)企(qǐ)，其财务指标称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少(shǎo)国企(qǐ)，甚至地方国企开始(shǐ)大(dà)举扩张。而(ér)这无疑又进一步(bù)考验(yàn)着国央企(qǐ)的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹(dàn)药”；但过于乐观的预(yù)判(pàn)未来(lái)市场，以及过于(yú)激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家房(fáng)企进(jìn)行举(jǔ)例(lì)，它从2018年开(kāi)始到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借贷(dài)比例(lì)都维持(chí)在33％左右(yòu)，完全没(méi)有(yǒu)增(zēng)加杠杆比(bǐ)例。而到(dào)2022年(nián)，这家房企明显感(gǎn)觉到机(jī)会(huì)来了(le)，其开始在一线城市进行(xíng)大(dà)举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一(yī)。与(yǔ)此同时，该房企新(xīn)购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多(duō)的楼盘入市(shì)。像(xiàng)这类(lèi)企业就(jiù)符合“最后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方面，在(zài)于它本身(shēn)储(chǔ)备(bèi)了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地(dì)超1000亿元，且其中一(yī)半(bàn)在一线城市(shì)，另(lìng)外(wài)一半也(yě)主要(yào)集(jí)中在(zài)强(qiáng)二线和二线城市(shì)；另一方面，它的扩张是(shì)有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒(xǐng)道，与(yǔ)之(zhī)相反，有些房企的扩(kuò)张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了2016年～2020年期间(jiān)扩(kuò)张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会(huì)时要出手，但出手的章法(fǎ)仍(réng)要小心(xīn)，如果负债率扩张得太(tài)快，但未来的两年市场没(méi)有想象得(dé)那么(me)好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房企的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)是否激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房企(qǐ)的净负债率水(shuǐ)平，在(zài)我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张(zhāng)得过(guò)于快速了。

　　不(bù)难看出，这一(yī)标准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率(lǜ)要求不(bù)得高于(yú)100％要(yào)更加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当前房地产(chǎn)行业的(de)复苏速度并没有那(nà)么快，所以要规(guī)避公(gōng)司净负债(zhài)率提高到一个(gè)比较危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地(dì)产(chǎn)、中(zhōng)国金茂(mào)、华发股份、越(yuè)秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负债(zhài)率持续居高不(bù)下(xià)，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等(děng)房(fáng)企在践行较积极的(de)拿地策略(lüè)的同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最后(hòu)赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指出，实(shí)际上，他们是以同一筛(shāi)选(xuǎn)标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但(dàn)在(zài)各维度的实(shí)际表现上(shàng)，国央企确实(shí)会更胜一(yī)筹。如(rú)国央企的(de)融资(zī)成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自(zì)然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房(fáng)企，机构更加看好(hǎo)国(guó)央(yāng)企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据(jù)2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流通股东(dōng)中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司(sī)－景顺长(zhǎng)城(chéng)中国(guó)回报灵活(huó)配置(zhì)混合型证券投资基(jī)金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根据一季(jì)报，该(gāi)资产公司的(de)几只产品(pǐn)合(hé)计持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的受(shòu)青睐，和(hé)其自身的基本面表(biǎo)现存在(zài)一定关(guān)系。2020年(nián)以来的(de)近(jìn)三年时(shí)间，房(fáng)地产市场整体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江集(jí)团仍(réng)是表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业(yè)绩(jì)表现(xiàn)、销售(shòu)规(guī)模、新增土储、股价(jià)表现等多维度都表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期(qī)发布的(de)2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣(kòu)非归(guī)母净利润(rùn)5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍(réng)能保(bǎo)持(chí)自身业绩的(de)持(chí)续增长，和(hé)滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比(bǐ)重只(zhǐ)占到近六(liù)成。近三年持(chí)续稳居杭州房(fáng)企销售排(pái)名(míng)第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突出(chū)表(biǎo)现，也让(ràng)滨江集团的(de)房企排名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团的房企排(pái)名已(yǐ)冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿(yì)元，位列房企(qǐ)第(dì)九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价(jià)翻了超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨(bīn)江集(jí)团(tuán)发布(bù)公告表示，公司(sī)于5月10日接受了(le)信(xìn)达证券(quàn)、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产(chǎn)业链布局重点移至存量(liàng)赛道

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产产业链上的(de)中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下游(yóu)应用(yòng)行业主要包括中(zhōng)介服务、家用电器、物业(yè)管理、家(jiā)居用品。综合(hé)《红(hóng)周刊(kān)》的(de)采(cǎi)访(fǎng)，房地(dì)产开(kāi)发环节与上(shàng)游材料端息息相关，新(xīn)盘开工(gōng)不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔法的思(sī)路渐渐(jiàn)移至下(xià)游(yóu)。“中(zhōng)国(guó)房地产行业在进入存(cún)量(liàng)房时(shí)代，所以对地(dì)产产(chǎn)业(yè)链，尤其(qí)是偏消费属性的家装家居(jū)领域，我们(men)相(xiāng)对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越(yuè)大(dà)，随着(zhe)时间的增加，内装更新的需求也(yě)会(huì)越来越多。美国过(guò)去(qù)的(de)数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)，我们相对(duì)看(kàn)好和内(nèi)装(zhuāng)相关(guān)的行业，例如(rú)消费(fèi)建材、家(jiā)居装饰等(děng)。”万家基(jī)金(jīn)人士表示(shì)。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分(fēn)中相关(guān)赛道(dào)龙头年内表现的(高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历de)统计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安(ān)娜和(hé)水星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者(zhě)为例(lì)，富安(ān)娜主要从事纺(fǎng)织(zhī)家居、睡(shuì)眠家居、生(shēng)活(huó)类产品的(de)研发、设计(jì)、生产(chǎn)及销售，旗(qí)下拥有原创“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度(dù)报告显示(shì)，报告期内，富安娜(nà)实(shí)现(xiàn)营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不(bù)过(guò)实现归(guī)属(shǔ)于上市公(gōng)司股东的(de)净(jìng)利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司(sī)一季报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该(gāi)股早已(yǐ)成(chéng)为(wèi)基(jī)金重仓股的天下，彼时(shí)包括公募(mù)的中欧价(jià)值发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动(dòng)价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价值派(pài)基(jī)金(jīn)经理曹名长(zhǎng)在管的(de)产品(pǐn)，首季(jì)其(qí)同(tóng)时重仓的房地产(高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历chǎn)产业链股票还有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前几年曾经风光一时的家居板(bǎn)块也(yě)因疫(yì)情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢(màn)等多因素一(yī)度沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境(jìng)反转露出曙光，家(jiā)居(jū)板块中年内表现最好的是(shì)志邦家居。同一时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗(luó)洋慧眼独(dú)具，一季报(bào)中他管理的广发策略(lüè)优(yōu)选和广发(fā)安宏回报均(jūn)增(zēng)加了持(chí)股，而(ér)这(zhè)两只产品(pǐn)也成为志邦家居十大流通股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的(de)是，他(tā)似乎对于定制家居类标的情有(yǒu)独钟，在另一家赛(sài)道公司金(jīn)牌(pái)橱柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部(bù)三只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其(qí)也成(chéng)为(wèi)他的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去(qù)家居(jū)家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越被机(jī)构所青睐，不过(guò)这类标的大多在香港上市，如(rú)何选择成为难题。对(duì)此，前述上海公募基金(jīn)经理举(jǔ)例分(fēn)析：“物业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例(lì)，它在中高(gāo)端(duān)楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期(qī)的合(hé)同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目到期之(zhī)后，经过(guò)两三轮合同周期还能做(zuò)到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正能做到产品提价的公司很少，因(yīn)为物业公司(sī)很容(róng)易一开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安(ān)这些固(gù)定人员(yuán)成本的年度增长，不过服务没有特(tè)别(bié)好，客户没(méi)有那么满(mǎn)意，能做到提价难(nán)度是非常大的。但是(shì)该公司能在(zài)业内做到到期之(zhī)后提价率比(bǐ)较(jiào)高，这跟(gēn)它(tā)的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一(yī)步强(qiáng)调。

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