平安(ān)首经团队：钟正生(shēng)/张(zhāng)璐/常艺(yì)馨

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　新增社融表现乏(fá)力。继一季度“天量(liàng)”投(tóu)放后，2023年4月社融(róng)增长明显降温，比去年4月疫情(qíng)冲击期(qī)间创下的(de)低点(diǎn)仅多增2873亿元，“稳信(xìn)用”压力有所显现。社(shè)融(róng)骤降的主要拖累在于(yú)人民币信贷增势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来(lái)历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融资和直接(jiē)融资(zī)基本(běn)延(yán)续了一季(jì)度的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅(fú)正增长；未贴(tiē)现银行(xíng)承兑汇票较去年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资较(jiào)去年同期有所下(xià)降(jiàng)，主因债(zhài)券到期规模较大。3）政府债融资规模同比(bǐ)多增，但(dàn)需警惕其(qí)“后劲(jìn)”。2023年提前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截至(zhì)5月(yuè)上旬尚(shàng)未下发剩(shèng)余批次的地方债(zhài)额度，期间空(kōng)档(dàng)可(kě)能拖累(lèi)政(zhèng)府(fǔ)债融资(zī)表现。

　　新增人(rén)民币贷款(kuǎn)偏(piān)弱，增(zēng)量明显弱于历史同期均值(zhí)。各(gè)分项从强到弱排(pái)序，企业中长期贷款(kuǎn)>；企业(yè)短期贷款>；居民短期贷(dài)款>；居民中长期贷(dài)款(kuǎn)。新增(zēng)人(rén)民(mín)币贷(dài)款的最大(dà)问题仍然在于居(jū)民中长期贷款，房地(dì)产销(xiāo)售不振(zhèn)使其增量不足，居(jū)民(mín)预(yù)期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。但基(jī)于4月这个信贷投放(fàng)传(chuán)统淡季的(de)数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结论。一方面，企业(yè)中长期贷款在一季(jì)度大幅高(gāo)增(zēng)后，4月又创历(lì)史(shǐ)同(tóng)期新高，仍能(néng)有效发力；另(lìng)一方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去(qù)年1-5月(yuè)表内票据高增长形成对比），也(yě)意(yì)味(wèi)着(zhe)目前企(qǐ)业贷(dài)款需求或许尚可。此外，4月初以来存款利率市场化改革较快(kuài)推进，这有助于(yú)缓解银(yín)行面临的净息差压力，增强其支持实体经济的可持续性，能够为企业贷款利(lì)率的(de)进(jìn)一(yī)步(bù)下(xià)调“蓄力(lì)”。

　　从货币(bì)供应量和(hé)存款(kuǎn)数据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势影响(xiǎng)较(jiào)大(dà)，或是驱(qū)动其变化的(de)主因。在贷款扩(kuò)张的(de)同时(shí)，企业存款也有边(biān)际改善。2）M2同比增速有所回落。4月居民(mín)资产再配置，银行理财规模(mó)重(zhòng)回扩(kuò)张(zhāng)，对(duì)M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升(shēng)0.8个百(bǎi)分点(diǎn)，基数变化也有较强影响。3）居民存款同(tóng)比少增(zēng)。考虑到4月多家中小银行下调挂牌存款(kuǎn)利率、银行理财市场火热(rè)、居民提(tí)前偿(cháng)还房(fáng)贷规模较高，其驱动因素更多是家庭资产(chǎn)的(de)再配(pèi)置，流向消费(fèi)规模可能较为有限。4）4月财政存款同(tóng)比大幅(fú)多增，但结合基建相(xiāng)关高频开(kāi)工(gōng)率和重大项目(mù)开工金额(é)数据看，财政对实体经(jīng)济支持力度可能(néng)有所减弱。从(cóng)4月金(jīn)融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时(shí)若财政基建(jiàn)支持(chí)力(lì)度不稳，可(kě)能(néng青金石的五行属性，青金石的五行属性是什么)导致中国经(jīng)济环比增长动能较(jiào)快衰减(jiǎn)。

　　目前社融增速回升幅度较(jiào)小，但与(yǔ)名义GDP增速对比看(kàn)，货币政策对实(shí)体经济的支持(chí)还是比较有力的(de)。即(jí)便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右(yòu)的(de)实际GDP增(zēng)速，加上1到2个点的(de)GDP平(píng)减指数），10％的社(shè)融增(zēng)速也应足够与之(zhī)匹配。我们(men)认为，后续需通过(guò)财政加力、促进房地产修复、促进家庭超额储蓄动用等方式(shì)扩大(dà)总(zǒng)需求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融(róng)表现(xiàn)乏力。2023年4月新增社会融(róng)资规模(mó)为1.22万亿元，同比多增(zēng)2873亿元(yuán)；社融存量同(tóng)比增速(sù)持平于上月的(de)10％。考虑到去(qù)年同期疫情多点散发、社融(róng)一度触“冰”的低基数(shù)效应(yīng)，以及今年(nián)一(yī)季度“开门(mén)红”期间社融月(yuè)均同比多增8200多亿的(de)亮(liàng)眼表现，4月社融表现乏力(lì)“稳信(xìn)用”压力有(yǒu)所显(xiǎn)现。从分项看(kàn)：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是(shì)4月社融骤降的(de)主要拖累(lèi)。2023年4月人民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年以来历史同期的次低点（仅(jǐn)较2022年同期(qī)高(gāo)815亿元）。不过，得益于(yú)出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外币贷(dài)款同(tóng)比(bǐ)有(yǒu)所少(shǎo)减。

　　另一方面，表(biǎo)外融资(zī)和直接融(róng)资基本(běn)延续了一季(jì)度的格局。

• 　　一则，企业(yè)直接(jiē)融(róng)资同比缩量，继续小(xiǎo)幅(fú)拖累新增(zēng)社融。2023年4月企业债(zhài)融资、非金融企业境内股票融资分别(bié)同比(bǐ)少增809亿元、173亿元。今(jīn)年春节后，企业贷款发行(xíng)规模(mó)持续高于去年同期(qī)，但(dàn)到(dào)期偿还也(yě)迎来高峰，对净融资构(gòu)成拖累(lèi)。截至2023年一季度末，2022年10月推(tuī)出的500亿元民营企业债券(quàn)融资支持工具（第二期）尚未开(kāi)始投放使用(yòng)，相关政策支(zhī)持还(hái)有(yǒu)待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资规(guī)模同比多增，但需警惕(tì)其“后劲(jìn)”。今年前4个月，财政继续(xù)前(qián)置发力，政(zhèng)府(fǔ)债融资(zī)规模较去年同期累计(jì)多增(zēng)3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债融资的总体(tǐ)规(guī)模与去(qù)年(nián)相当。但不同之处在于，2022年(nián)在3月底就(jiù)已经下达剩余批(pī)次的新(xīn)增(zēng)地方债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未下(xià)发剩余批次(cì)的地(dì)方(fāng)债额度，且提前批的剩余发行额(é)度不及万亿(yì)。如果近期下达地(dì)方债(zhài)额度(dù)，按照往年(nián)节奏(zòu)，经(jīng)过地方政(zhèng)府项(xiàng)目额(é)度分(fēn)配、预算调整(zhěng)程序，剩余批次地方债可(kě)能至6月中(zhōng)下旬(xún)才能发出，期间的“空(kōng)档”可(kě)能会(huì)拖累政(zhèng)府债融(róng)资表现。

• 　　三则(zé)，表外融资同比多增(zēng)，持续对社(shè)融构(gòu)成小(xiǎo)幅(fú)支(zhī)撑。其中，委托(tuō)贷款(kuǎn)和信托贷款单月小幅(fú)新增，相比去年同期分别(bié)多(duō)增85亿元(yuán)、少减734亿元(yuán)。在表内票据贴现减少的情况下(xià)，未贴(tiē)现银行承兑汇(huì)票(piào)较去年同期降(jiàng)幅收(shōu)窄，同比(bǐ)少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款(kuǎn)拖(tuō)累在居(jū)民端

　　2023年4月新(xīn)增(zēng)人民币贷款为7188亿元，比去(qù)年(nián)同期(qī)低点仅略有多增，相比18年-21年同期均值少增6237亿元。各分(fēn)项从强到弱排序(xù)，“企业中长期(qī)贷款 >； 企(qǐ)业短期贷(dài)款(kuǎn) >； 居民(mín)短期贷款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期(qī)贷款单月净偿还规模达历史新高，相比18年-21年同(tóng)期均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷(dài)款同比少减，但较18年-21年同期均值(zhí)多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷(dài)款同比多(duō)增，但略低(dī)于18年-21年同期均值(zhí)；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延续前期(qī)亮眼表现，同比大幅(fú)多增(zēng)4071亿(yì)元，且(qiě)创历史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的(de)最大问题仍然在于居民中长期贷款，房地产销售低(dī)迷使其增量不(bù)足，居民预期偏(piān)弱(ruò)、提前偿(cháng)还存(cún)量房(fáng)贷又(yòu)雪(xuě)上(shàng)加霜(shuāng)。基于(yú)4月这个(gè)信贷投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能(néng)得出(c青金石的五行属性，青金石的五行属性是什么hū)企业(yè)信贷需求不足的结(jié)论。

• 　　一方面，企业中长期贷款在一季度(dù)大幅高增后(hòu)，4月又创历史同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票(piào)据(jù)维(wéi)持低增长（与去年(nián)1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比(bǐ)），也意味着目前企业贷(dài)款需求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款(kuǎn)利率市场(chǎng)化改革较快(kuài)推(tuī)进，这有助于(yú)缓(huǎn)解银行(xíng)面临的净息差压力，增(zēng)强其支持实体经济(jì)的可(kě)持续(xù)性，能够为企业(yè)贷款利率的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配(pèi)置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一(yī)方面，从历(lì)史规律看，每年前4个月翘尾(wěi)因(yīn)素(sù)对M1同比走势的影响较大，这(zhè)可(kě)能是(shì)驱动其变化的主要(yào)原因。另一方面(miàn)，在企业贷款扩(kuò)张的同时，企业存款也有边际改善，4月新增规(guī)模约1408亿元，而21年、22年4月企业(yè)存(cún)款均在减少。

　　M2同(tóng)比增速有所回(huí)落。一(yī)方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另一方面，居民资(zī)产再配置，银行理(lǐ)财(cái)规(guī)模重青金石的五行属性，青金石的五行属性是什么回扩(kuò)张，对M2也形成拖累。此外(wài)，考(kǎo)虑(lǜ)到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基(jī)数的变化也有较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来的首次同比(bǐ)少(shǎo)增，其驱动因素更(gèng)多(duō)是家(jiā)庭资产的再配置，流(liú)向(xiàng)消费的(de)规模可能较为有限。4月(yuè)以(yǐ)来多家中小银行下调挂牌(pái)存款利率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年(nián)、3年、5年期存款平(píng)均利率分别环(huán)比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银(yín)行理财市场需求火热，居民提前偿还房贷规模(mó)较高(gāo)（4月(yuè)居民(mín)中长期贷(dài)款净偿还规模达历史新高）。

　　值(zhí)得警惕的是(shì)，4月财(cái)政(zhèng)存款同比大(dà)幅多增(zēng)4618亿元，去年(nián)同期留抵退税推进存在一定(dìng)影(yǐng)响。但结合其他指标看，财政对(duì)实体经济的支持力度可能有(yǒu)所减弱(ruò)，基(jī)建投(tóu)资(zī)相关的高频(pín)指标出(chū)现了下行的苗头（4月下旬以来(lái)，全(quán)国高炉开(kāi)工率、电炉开(kāi)工率(lǜ)、独立(lì)焦(jiāo)化厂焦炉生产率、水(shuǐ)泥磨机运转率(lǜ)、石(shí)油沥(lì)青开(kāi)工(gōng)率等指标环比(bǐ)走弱），重大项目开(kāi)工金(jīn)额同环比较快下(xià)滑（据(jù)Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月全国各地重(zhòng)大项目开工总投资(zī)额约(yuē)28078.26亿元(yuán)，环比下降(jiàng)34.0％，不(bù)及去年同(tóng)期(qī)的半数(shù)）。从4月金融(róng)数据看(kàn)，房地产恢(huī)复仍然缓慢，此时如(rú)果财政基建支持力度不稳，可能导致中国经(jīng)济的环比(bǐ)增长(zhǎng)动能较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 青金石的五行属性，青金石的五行属性是什么