主要(yào)内容<小人得志下一句是什么意思，小人得志下一句是什么反义词/p>

　　营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承压，主因成本与费用压力(lì)仍(réng)构成掣肘。3 月(yuè)工业企业(yè)利润当月同比仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩(suō)区间。虽然3月(yuè)在需求(qiú)侧(cè)经济数据表现亮眼后(hòu)，工业企业实际(jì)营收增速积极回升，抵消PPI回落(luò)的抑制，令3月名义营收增速回升，但整体企业盈利压(yā)力仍大，主要源于两方(fāng)面(miàn)，其一是国际高油价(jià)导(dǎo)致(zhì)的输入性成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本对当月利润拖累幅度(dù)仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然较深。其二(èr)是今年(nián)降费政策未再明显新增，加(jiā)之部分企业(yè)开始(shǐ)补缴(jiǎo)社保费，企业费用同(tóng)比压力开(kāi)始加大(dà)，3月费用对当(dāng)月利(lì)润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。与(yǔ)去(qù)年费用率改善拉动利润(rùn)增速6个百分点形成鲜明对比(bǐ)。

　　营收：消费(fèi)短期较快恢复加之投资韧性支撑营(yíng)收(shōu)增速回升，但高油价(jià)仍构成约束。3月工业企业营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看，下游消费相(xiāng)关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善(shàn)明显，抵消了PPI回落(luò)对于名义(yì)营收增速(sù)的拖累，其中汽车、家具、计算机通信电(diàn)子设备(bèi)等均回升明显，显示递延(yán)需求(qiú)释放(fàng)以(yǐ)及(jí)汽车集中降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营收增(zēng)速(sù)延续改善(shàn)，显示保交楼政策推动(dòng)地产建安(ān)投资构成支(zhī)撑，但(dàn)石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价对于石化产(chǎn)业链相关行业需求持续构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤(méi)价回落已在缓和中下游(yóu)成本压力，但高油价继续构(gòu)成输入性成本(běn)传导。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏大(dà)，尤其是高油价下的国内(nèi)石化产业链，成本率(lǜ)同比(bǐ)增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显(xiǎn)高于其他行业。由于我(wǒ)国(guó)石化产业链(liàn)主要为中下游，上游环节(jié)在海外(wài)主要原油寡头(tóu)国家，因而国(guó)际(jì)高油价带来的上游利润改善无法被国内产业链吸收，国内以(yǐ)中下游为主的(de)石化(huà)产业(yè)链反(fǎn)而会(huì)在高油价下受到输入性成本压(yā)力(lì)，也(yě)即3月的情况。相较(jiào)而言，煤(méi)炭(tàn)产业链上中下游均在国(guó)内，所以虽然3月煤炭冶金产业成(chéng)本率同比增量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行(xíng)导致(zhì)煤炭产业链(liàn)上游成本(běn)率被(bèi)动走高、利润承压，而中(zhōng)下(xià)游成(chéng)本率实际上(shàng)是改善的，与此(cǐ)同时，更(gèng)靠近下游的(de)消费行业成本率(lǜ)也明显改善。

　　利润：下游消费行业(yè)利(lì)润仍显现(xiàn)韧(rèn)性，但石化产业链利润在高油价下仍承(chéng)压。分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大(dà)的成本(běn)压(yā)力改善和积极的营业收(shōu)入(rù)回升(shēng)，因而下(xià)游消费行业(yè)利润(rùn)增速恢复继(jì)续好于其他行业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具(jù)、电子(zi)设备等改善明显，煤炭冶金产业链中下游利润增速也积极改(gǎi)善，相较而言，石(shí)化产业链行(xíng)业(yè)在营业收入与成本压力均承压背景(jǐng)下，利润增速仍(réng)处于-40.7％的较(jiào)深(shēn)区(qū)间。

　　关注二(èr)季度企业盈利三(sān)重(zhòng)风险，以及下(xià)半年(nián)潜在的(de)内生恢复空间。3月工业企(qǐ)业利润数据显示，虽(suī)然(rán)经济需求侧(cè)短期恢复较快(kuài)，但在成本与费用(yòng)压力背景下(xià)，企业盈利仍然(rán)承压，而展望(wàng)二季度(dù)，关注(zhù)企(qǐ)业盈利(lì)的(de)三重风险(xiǎn)，其一是经济内生动能弱化(huà)。伴随(suí)递(dì)延(yán)需求主导(dǎo)的(de)需求脉冲性回升过(guò)程逐(zhú)步结束，经济内生(shēng)动能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的(de)成(chéng)本压力。OPEC+5月(yuè)将(jiāng)开(kāi)启(qǐ)正式减产(chǎn)操作，加之(zhī)全球服(fú)务(wù)消费(fèi)逐步恢复，国际油价或再度走高，这(zhè)也(yě)意味着成本压力仍较大(dà)。其(qí)三(sān)是费用率对于(yú)利(lì)润(rùn)的拖(tuō)累，企业逐步补(bǔ)缴前(qián)期社保费(fèi)缓缴等，以及(jí)今(jīn)年目(mù)前降(jiàng)费(fèi)政策更多为(wèi)延续而非新增，费用(yòng)率(lǜ)对于利润同比增速(sù)的的(de)拖累(lèi)也将逐步显现，二季度剔除基数扰动后(hòu)的企业盈(yíng)利真实修复过程或相对缓慢。而展望下半年，经济内生动能的复苏可(kě)以期待，两大领先指标已经验证，重点关注下半(bàn)年经济内生动能逐步复苏、国际(jì)油(yóu)价(jià)涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企业利润的修复空间。

　　风险提示：外部地缘政治风险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一(yī)、营收(shōu)“逆(nì)PPI式”改善但(dàn)工(gōng)业利润(rùn)仍(réng)承压，主因成(chéng)本(běn)与费用压力仍(réng)是掣肘。

　　3月工业企业利润累计同比仅小幅回升(shēng)1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅小(xiǎo)幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于较深(shēn)收缩区间。虽然(rán)3月在需求侧(cè)经济数据(jù)表现亮眼后，工业(yè)企(qǐ)业(yè)实际营收增速(sù)已积(jī)极回(huí)升，抵消了PPI回落带来的抑(yì)制，3月(yuè)名(míng)义营收增(zēng)速回升(sh小人得志下一句是什么意思，小人得志下一句是什么反义词ēng)2.1pct至(zhì)0.8％，但整体企(qǐ)业盈利(lì)压力(lì)仍大，主要源于(yú)两(liǎng)个方面：

　　其(qí)一是国际高油价(jià)导(dǎo)致的输入性成本压力仍在约(yuē)束利润改善(shàn)，3月营业成(chéng)本(běn)对当(dāng)月利润拖累幅度(dù)仅(jǐn)收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累程度仍然(rán)较深(shēn)。

　　其(qí)二是今年(nián)降费政策(cè)未再(zài)明显新(xīn)增，加(jiā)之部(bù)分(fēn)企业开(kāi)始补缴社保费(fèi)，企业费(fèi)用同比压力开始加大，3月费(fèi)用对(duì)当月利润拖累幅度大(dà)幅扩(kuò)大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社(shè)保缴费缓(huǎn)缴等一系(xì)列新增降费政策持(chí)续改善企业(yè)费用(yòng)率，对(duì)2022年全年工业企(qǐ)业利(lì)润增速构成较强支撑，全年拉动工业企业(yè)利润同(tóng)比增速(sù)6个百分点。但从今年开始前期社保费降费(fèi)的企业开始补缴社(shè)保费，加之(zhī)今年未再新增更大(dà)力度的降费政(zhèng)策，从同比视角来看费用对于工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润的拖累开(kāi)始(shǐ)显现。

　　二(èr)、营收(shōu)：消费短期(qī)较快恢复加之投资韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍(réng)构成约(yuē)束。

　　3月工业(yè)企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回落对(duì)于名(míng)义营收(shōu)增速的(de)拖累，其中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信(xìn)电子设备（高基数下仍(réng)改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升(shēng)明显，显(xiǎn)示(shì)递延(yán)需求释放以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降价(jià)等对于短期消费(fèi)需求的推动。其次(cì)，煤(méi)炭冶(yě)金产业链营(yíng)收增速（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际(jì)+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善，显示(shì)保交楼政(zhèng)策推动(dòng)地产建安投(tóu)资构成支撑，但(dàn)石油(yóu)化(huà)工(gōng)产业链营(yíng)收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却(què)明显回落，高油价对于(yú)石化产业链相(xiāng)关行业需求持续构(gòu)成抑(yì)制。

　　三、成本率：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压力，但高油价(jià)继续构成(chéng)输入性(xìng)成本传导

　　3月工(gōng)业(yè)企业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏(piān)大，尤其是高油价下(xià)的国(guó)内(nèi)石化(huà)产业(yè)链，成本(běn)率(lǜ)同比增量(liàng)扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于其(qí)他行业。由于我国石(shí)化(huà)产业链主要为(wèi)中下游，上游环节在海外主要(yào)原油寡(guǎ)头国家(jiā)，因而国际高油价带来的上游利润改善无(wú)法(fǎ)被国内产业链吸收，国内(nèi)以中下游(yóu)为主的石化产(chǎn)业链(liàn)反(fǎn)而会在高(gāo)油价下受到(dào)输入性成本压力(lì)，也即(jí)3月的情况。相较而言，煤炭产(chǎn)业(yè)链上中(zhōng)下游均在(zài)国内，所以虽然3月煤炭冶金产(chǎn)业成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价(jià)下行导致煤炭产业链上游成(chéng)本率(lǜ)被动走高(gāo)、利润承压(yā)，而中下游成本(běn)率(lǜ)实际上是改善的（成(chéng)本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此(cǐ)同时，更靠(kào)近(jìn)下游的(de)消(xiāo)费行业成本率也明显改(gǎi)善(shàn)（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利(lì)润：下游(yóu)消(xiāo)费行业利(lì)润仍显现韧(rèn)性(xìng)，但石化(huà)产业链利润在高(gāo)油价(jià)下仍承压(yā)。

　　分(fēn)行业(yè)看(kàn)，与2023年2月相比(bǐ)，下游消费行(xíng)业(yè)面临最大的成本(běn)压力改善和(hé)积极(jí)的营业收入(rù)回(huí)升，因(yīn)而下游消费行(xíng)业利润(rùn)增速(sù)恢复继(jì)续(xù)好于其他(tā)行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机通信电(diàn)子(zi)设备、家具等行业利润增速均(jūn)改善(shàn)20-50个(gè)百(bǎi)分点。煤炭冶金产业(yè)链虽然(rán)整(zhěng)体利(lì)润增(zēng)速仅(jǐn)小幅改(gǎi)善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游价格(gé)回落(luò)导致(zhì)上游利润(rùn)下降的(de)缘故，而(ér)中(zhōng)下游(yóu)面临的是营(yíng)收改(gǎi)善、成本(běn)压力缓和的(de)格局，中下游(yóu)利润增速改(gǎi)善明显，金(jīn)属制品、通用设(shè)备、非金属矿(kuàng)物制(zhì)品等行业(yè)利润增速(sù)均改(gǎi)善10-20个百分点。相较而(ér)言，石(shí)化(huà)产业(yè)链行业在营(yíng)业收入与成本压力均承压背景下，利(lì)润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深(shēn)区间。

　　五、关注二季度企业盈利三重风(fēng)险，以及下半(bàn)年(nián)潜在(zài)的(de)内生恢复(fù)空间(jiān)。

　　3月工业企业利润数据显示，虽(suī)然经(jīng)济(jì)需(xū)求侧短(duǎn)期恢复较快，但在成本与费用压力背景下，企业盈利仍然(rán)承压，而(ér)展望二季度，关注企业盈利的三(sān)重风险(xiǎn)，其一是经济内生动能(néng)弱(ruò)化(huà)。伴随递延(yán)需求主导(dǎo)的需(xū)求(qiú)脉冲性回(huí)升过程逐步结束，经济内(nèi)生动能仍面临弱化风险。其二(èr)是高(gāo)油价(jià)带来的(de)成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产操作(zuò)，加之全球(qiú)服务消费(fèi)逐步恢复(fù)，国际油(yóu)价或再度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三是费用率对于利润的拖累，企业(yè)逐步补缴前(qián)期社(shè)保费缓缴(jiǎo)等，以及今(jīn)年目前降费政策更(gèng)多为延续而非(fēi)新增，费用率对(duì)于利润同(tóng)比增速(sù)的的拖累(lèi)也将逐步显现，二(èr)季度(dù)剔除基数扰动后(hòu)的企业盈利真实修复(fù)过程或相对缓慢。

　　而展(zhǎn)望下半年，经济(jì)内生动能的(de)复苏可以期待(dài)，两(liǎng)大领先指标已经验证(zhèng)，其一是居民消费倾向结束持续一年的下滑过(guò)程，消费信心逐步(bù)恢复，其二是保交(jiāo)楼(lóu)政策(cè)已(yǐ)推动上半(bàn)年地产建安投资和竣工积极回(huí)补，有望拉(lā)动(dòng)下半年汽车(chē)、家电、家具等后(hòu)周期大宗消费，重点关注下半年(nián)经济内生动能逐步复苏、国际油(yóu)价涨幅逐步趋(qū)缓后(hòu)工业企业利润的修复空间。

　　内容节选自申(shēn)万(wàn)宏(hóng)源宏观研究报(bào)告：

　　《被市场低(dī)估的成(chéng)本与费用压力——工业企(qǐ)业效益数(shù)据(jù)点评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强王胜

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