来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期(qī)加息25BP，并按计划(huà)缩表(biǎo)。坚持加息的(de)关键仍是通(tōng)胀压力太大。

　　本(běn)次美联储(chǔ)声明较3月有何变化(huà)？第一，重(zhòng)申经济依然稳健(jiàn)，表述修改为“一季度经济温和增长，就业强劲，失业率在低位”。第二，重(zhòng)申美国银行稳健，明确银行风(fēng)险导致家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货(huò)膨胀仍然(rán)很(hěn)高，委(wěi)员会(huì)仍(réng)然高度(dù)关注(zhù)通货膨(péng)胀风险”。第(dì)四(sì)，修改货币(bì)政策表述(shù)，重申(shēn)“委员会评估货(huò)币政策的滞后(hòu)影响”，删除“委员(yuán)会(huì)预计一些额外的政策紧缩可能是(shì)适当的(de)”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为经济可能面(miàn)临来自紧缩信贷(dài)的阻力，其(qí)影响还需要(yào)时(shí)间来体现；预计(jì)美国经济温和(hé)增长，有可能(néng)避免衰(shuāi)退(tuì)，或(huò)者是(shì)温和衰(shuāi)退。关(guān)于加(jiā)息，本次加息依然是共(gòng)识；认(rèn)为原则上不(bù)需(xū)要利率提高那(nà)么高，正在评(píng)估是否(fǒu)达到(dào)限(xiàn)制性(xìng)水平，认为或(huò)已经达到(dào)（或(huò)已经接近达到）。关(guān)于降息，强调(diào)劳动力市(shì)场在(zài)走弱，但依(yī)然强劲(jìn)，薪资水(shuǐ)平(píng)仍高；通胀有(yǒu)所缓和(hé)，但依然高企，远高于目(mù)标，降低通(tōng)胀(zhàng)仍需较长时间，当前(qián)降息并不(bù)合适。关(guān)于银行和债务上限，强调地区性银行发挥非(fēi)常重要的作用，不希望(wàng)大型银(yín)行进行大规模收购，银(yín)行业总体上(shàng)有(yǒu)所改善，美国(guó)银(yín)行系(xì)统健(jiàn)康且(qiě)具有弹性。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加息(xī)25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月(yuè)3日，美(měi)联储5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上调联(lián)邦基金利(lì)率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月以(yǐ)来的高(gāo)点。此外，上调准(zhǔn)备金余(yú)额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上(shàng)调隔夜逆(nì)回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要信贷利(lì)率至5.25％，上调隔夜回(huí)购利率至5.25％。

　　按(àn)计划(huà)缩(suō)表，美联储将(jiāng)继(jì)续减持美国国债(zhài)、机(jī)构债务和机构抵押(yā)贷款支持(chí)证(zhèng)券(quàn)，上限为950亿美元（600亿美元(yuán)国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加(jiā)息的关键仍(réng)在于通(tōng)胀压力较(jiào)大。例如，3月美国核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经(jīng)连续4个月处于(yú)高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降温。本轮加息是(shì)80年代(dài)以来最快的一次，10次(cì)便累计(jì)加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声(shēng)明来(lái)看，与2023年3月(yuè)相比有哪些变化？

　　关于经(jīng)济方面，重申经济依然稳健。不过表述(shù)修改(gǎi)为“1季(jì)度经(jīng)济活动以适度的速度增长，最近(jìn)几个月就业增长强劲，失业率(lǜ)保持在低位(wèi)”。

　　关于(yú)通(tōng)胀方面，重申(shēn)通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注通货膨胀(zhàng)风险”、“致力于恢复2％的通(tōng)胀目标”。

　　关于加息(xī)方面，或将(jiāng)停止加(jiā)息。重申委员会将(jiāng)评估货币政(zhèng)策的(de)滞后(hòu)影响(xiǎng)，“狼性文化是什么意思，狼的精神经典十六字在确定额外的(de)政策紧缩在(zài)多大程度上适合于随着时间的推(tuī)移将通货膨(péng)胀(zhàng)率(lǜ)恢复到2％时，委员会将(jiāng)考虑(lǜ)货(huò)币政策(cè)的累积(jī)紧缩，货币(bì)政策(cè)影响经济活(huó)动和通货膨胀的滞后，以及经济和(hé)金融发展”。重点是(shì)删除了“委员会预计(jì)，一些(xiē)额外的政策紧缩可能是适(shì)当的，以实现(xiàn)一种货币政(zhèng)策立场(chǎng)”，表明美联储加息(xī)或(huò)将结束。

　　关(guān)于银行(xíng)风险，重申美国银行稳健。“美国银行体(tǐ)系(xì)稳健(jiàn)且富有弹性”；明确银行风险(xiǎn)导致了家(jiā)庭和(hé)企(qǐ)狼性文化是什么意思，狼的精神经典十六字业信贷(dài)的收紧(jǐn)（上一次表述为“可能”），重申这对经济、就(jiù)业和通(tōng)胀的(de)影响(xiǎng)存在(zài)不确定性(xìng)，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收紧可能会拖累经(jīng)济活动、就业和通(tōng)胀，这些(xiē)影响的程度仍不确定。”

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　　鲍(bào)威尔有(yǒu)何表态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软(ruǎn)着陆(lù)”。美联储主席鲍(bào)威尔认(rèn)为，经济可能面临(lín)来自紧(jǐn)缩(suō)信(xìn)贷(dài)的阻力，其影响还需要时间来体现（尤其是住房和(hé)投资(zī)领域）。不过明确(què)指出，如(rú)果美国出现经济衰退，希(xī)望是温(wēn)和的；强调，美国可能会出现(xiàn)轻微的经济衰退。

　　关(guān)于加息，或已(yǐ)经(jīng)达到限制性水(shuǐ)平。美联储在(zài)3月议(yì)息会议(yì)时，就(jiù)已(yǐ)经在(zài)讨论停止加息的问题；不过，鲍(bào)威尔(ěr)指出本次加息依然是(shì)共识，所(suǒ)有人全票通过，一些政策(cè)制定(dìng)者(zhě)谈到停止(zhǐ)加息，但不是本次会议。

　　对于未来利率终(zhōng)点的(de)问题，鲍(bào)威尔认(rèn)为(wèi)原则上(shàng)不(bù)需要(yào)利(lì)率提高(gāo)那么高，正在评估是否(fǒu)达到(dào)限(xiàn)制性(xìng)水(shuǐ)平(píng)，认为或已经(jīng)达到了限制性水平（或已(yǐ)经接近达到），也(yě)就意(yì)味着也(yě)许可以暂停加息了(le)。后续政策变化的关键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当(dāng)前并不合适。鲍(bào)威尔(ěr)强调，美国劳动(dòng)力市场(chǎng)在走弱，但依然(rán)强劲，失(shī)业率(lǜ)仍在低位，薪资水平(píng)仍高(gāo)，高于(yú)2％的通胀水平。整体(tǐ)通胀(zhàng)有所缓和(hé)，但依然(rán)高企，远高于目标水(shuǐ)平，降低通胀仍需较长(zhǎng)时(shí)间(jiān)，当前降(jiàng)息(xī)并不合适。

　　关于(yú)银行风险，鲍威尔强调地区性银行发(fā)挥非(fēi)常(cháng)重要的作用，不希望大型银(yín)行进行大规模收购，银(yín)行业总体上有所改善(shàn)，美国银行系统健康且具(jù)有弹性。银行危机的影响程度目前(qián)尚(shàng)不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调应及时(shí)提高(gāo)债(zhài)务上限，如果(guǒ)没有达成(chéng)债务协(xié)议(yì)，经济后果“高度不(bù)确定”。此前，美国财政部长(zhǎng)耶伦也强(qiáng)调，如果(guǒ)国会(huì)不尽早采取行动提(tí)高债务上(shàng)限，美国可能最(zuì)早于6月1日出(chū)现(xiàn)债务违约。

　　由(yóu)于美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿美(měi)元(yuán)的法定举债上限(xiàn)，美国财政部于(yú)今(jīn)年1月宣布采取特别(bié)措施，避免联邦政府发(fā)生债(zhài)务违约。美(měi)国国会预算办公室(shì)5月1日发布的最新(xīn)报告(gào)显示，美国在6月初耗(hào)尽资金的风险较(jiào)之前更高。

　　往前看，美国银行风险(xiǎn)演变(biàn)成系统(tǒng)性(xìng)风险的概(gài)率(lǜ)或有限，但中小银行破产或依然会出现(xiàn)。目(mù)前(qián)市场依(yī)然预期美(měi)联储6-7月(yuè)维持利率水(shuǐ)平不变(biàn)，9月开始降息(xī)（概(gài)率(lǜ)达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们(men)认为，美国经济虽(suī)在(zài)下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国(guó)通(tōng)胀压力(lì)仍大，年内(nèi)降息概率或较(jiào)低。

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