文(wén)丨明明(míng) 章立聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利率自低位持续上行，即便税期结(jié)束，资金利率却仍未回落，反而(ér)进一步走高(gāo)。我们(men)认(rèn)为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致(zhì)银行资金融(róng)出(chū)意(yì)愿与能力降低(dī)。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期和(hé)月末因素，预计短期内，资金利率(lǜ)下行空间有限，兰州理工大学是一本还是二本 兰州理工大学是211吗波动幅度加大，建(jiàn)议(yì)投资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流(liú)动性大幅(fú)收紧对(duì)债市情绪以及(jí)头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结(jié)束后(hòu)资(zī)金利率自低位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢(shū)运行(xíng)，然而税期结(jié)束后(hòu)却并未回落，4月(yuè)21日冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔夜利(lì)率(lǜ)上行幅度更(gèng)大。从隔夜利率角度观察，银(yín)行与非银机构间流动(dòng)性(xìng)分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利率的期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已(yǐ)经(jīng)倒(dào)挂。我们认为税期(qī)结(jié)束，资金(jīn)不松，主要(yào)有(yǒu)以下几点(diǎn)原因：兰州理工大学是一本还是二本 兰州理工大学是211吗; line-height: 24px;'>兰州理工大学是一本还是二本 兰州理工大学是211吗p>

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政策(cè)坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保(bǎo)持(chí)货币信(xìn)贷合理增长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水(shuǐ)平合适(shì)，在(zài)追求(qiú)经济提振的同时，也注重防范市场过热带来的(de)金融(róng)风险(xiǎn)。在满足广义流动性(xìng)供需匹配的前提下，货币工具力度可能会(huì)有所回摆(bǎi)。从央行(xíng)的具(jù)体操(cāo)作(zuò)上来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结构性工(gōng)具“有(yǒu)进有(yǒu)退”，均预(yù)示(shì)后(hòu)续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月(yuè)信贷投放(fàng)情(qíng)况(kuàng)较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与(yǔ)能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常是(shì)缴税大(dà)月，因此走款可能对银行间(jiān)流(liú)动性带来了一定的压力(lì)。此外，参考(kǎo)近期票据利率走势，预计信贷(dài)增速较一季(jì)度将(jiāng)会有所(suǒ)放缓，但4月预计(jì)仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷(dài)投放(fàng)，银行系统整体资金流出，因此向(xiàng)同业融出的(de)意愿(yuàn)和(hé)能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤可能会导致(zhì)债市脆(cuì)弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资者对于未(wèi)来一个月资金利率上行的担(dān)忧增加(jiā)。

　　从质押式回购成交量(liàng)和我们测算的杠杆率来(lái)看(kàn)，虽然上(shàng)周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪有所(suǒ)降温，但依然处于历(lì)史相对积极(jí)的水平，导致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币政(zhèng)策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得(dé)市场上对于未来一个月内(nèi)资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长(zhǎng)，利(lì)率下(xià)行空间有限。

　　月末(mò)往往财(cái)政集中支出，向市场释放(fàng)资(zī)金；但跨月(yuè)前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低，预计(jì)资金(jīn)波动幅度较大。对于债市而言，短期(qī)交易(yì)主线或(huò)延续政策与基本面预(yù)期交(jiāo)易，预计利率以震荡(dàng)走势(shì)为(wèi)主(zhǔ)，建议投资者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　央行货币政(zhèng)策(cè)不及(jí)预期(qī)；经济复苏(sū)节奏不及(jí)预期；银行间市场流(liú)动性过快收紧。

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