来源：梁中华宏观研究

　　·概(gài) 要 ·

　　美联储如(rú)期(qī)加息(xī)25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声明较3月有何变化？第(dì)一(yī)，重申经济依(yī)然稳健，表述修改为(wèi)“一季度经济温和增长，就业强(qiáng)劲，失业率在低位”。第二(èr)，重申美国银行稳健，明确银行(xíng)风险导(dǎo)致家庭和企业信贷的(de)收紧。第(dì)三，重申通胀压力，“通(tōng)货(huò)膨胀仍然(rán)很高(gāo)，委员会仍(réng)然高度关(guān)注(zhù)通货膨(péng)胀风(fēng)险(xiǎn)”。第四(sì)，修改货币(bì)政策表述(shù)，重申“委员会评(píng)估货币政(zhèng)策的(de)滞后影响”，删除“委员会预计一些额外的(de)政策紧(jǐn)缩可能是适(shì)当的”。

　　鲍威(wēi)尔(ěr)有何表态？关于经济，认为经济(jì)可能面临来(lái)自紧缩信(xìn)贷的(de)阻力，其影响(xiǎng)还需(xū)要时间(jiān)来体现；预计美国经济温和(hé)增长(zhǎng)，有可能(néng)避免衰退，或者是(shì)温(wēn)和(hé)衰退。关于加息，本(běn)次(cì)加息依然是(shì)共识；认为原(yuán)则上不(bù)需(xū)要利率提高那么高，正在(zài)评估是(shì)否(fǒu)达(dá)到限制性水平，认为或(huò)已经达(dá)到（或已经接近达(dá)到）。关于降息(xī)，强调劳动力市场(chǎng)在走弱(ruò)，但依然(rán)强劲，薪资水(shuǐ)平仍高；通胀有所缓和，但依然高企，远高于目(mù)标(biāo)，降低通胀仍需较长时间，当前降息并不合适(shì)。关于银行和(hé)债务上限(xiàn)，强(qiáng)调地(dì)区(qū)性银行发挥非常重(zhòng)要的作用，不希望大型银行进(jìn)行大规模(mó)收购，银行业总(zǒng)体上有所改善，美国(guó)银行系统健康且具有弹性。强调应(yīng)及时提高债(zhài)务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决定加息(xī)25BP，上(shàng)调联邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至(zhì)2006年6月以来的高点。此外(wài)，上调(diào)准备(bèi)金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调(diào)主要信(xìn)贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储(chǔ)将(jiāng)继(jì)续减持美国国(guó)债、机构债务和机(jī)构抵押贷(dài)款支(zhī)持证券(quàn)，上限为(wèi)950亿美元（600亿美元国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持(chí)加息的关键仍在于通(tōng)胀(zhàng)压力较大。例如，3月美(měi)国核心通胀(zhàng)季调环比仍在0.4％的高位，且已经连续(xù)4个月处于(yú)高位；核(hé)心(xīn)通胀(zhàng)年化同比也仍(réng)在4.9％，边际上并没有明(míng)显降(jiàng)温(wēn)。本轮(lún)加息(xī)是(shì)80年代以来最快的一(yī)次，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加息(xī)或将(jiāng)结束

　　从声(shēng)明来看，与(yǔ)2023年3月相(xiāng)比有哪些(xiē)变(biàn)化(huà)？

　　关于经(jīng)济方面，重申经(jīng)济依然稳(wěn)健。不(bù)过表(biǎo)述修改为“1季度经济活动以适度的速度(dù)增长(zhǎng)，最(zuì)近几(jǐ)个(gè)月就业增长强劲，失业率保(bǎo)持在(zài)低位(wèi)”。

　　关于通胀方面，重(zhòng)申通胀压力。“通货膨胀(zhàng)仍(réng)然很高”、“委员(yuán)会仍然高度关注通货(huò)膨胀风险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加(jiā)息方面，或将(jiāng)停止加息(xī)。重申委员会将(jiāng)评估货币政(zhèng)策的滞后影响，“在确定额外的政策紧缩在多大程度上适合于随着(zhe)时间的推移将(jiāng)通货膨胀率(lǜ)恢复到(dào)2％时，委员会将考(kǎo)虑货币(bì)政(zhèng)策的累积紧(jǐn)缩，货(huò)币(bì)政策影响经(jīng)济活动和通货膨胀的(de)滞后(hòu)，以及经济和金(jīn)融发展(zhǎn)”。重点是删除了“委员会预(yù)计，一些额外的(de)政策紧缩可能(néng)是(shì)适当的，以实现一种货币政策立场”，表(biǎo)明美联储加(jiā)息或将结束。

　　关(guān)于(yú)银行风险，重申美国银(yín)行稳健(jiàn)。“美(měi)国银行体系稳健(jiàn)且富有弹性”；明确银(yín)行(xíng)风险导致了(le)家庭和企业信贷的(de)收紧（上一(yī)次(cì)表述为“可能”），重(zhòng)申这对经(jīng)济、就(jiù)业和通胀的影响存在不(bù)确定(dìng)性，“家庭和企(qǐ)业信贷(dài)条件(jiàn)收(shōu)紧可能会拖累经(jīng)济活动、就业(yè)和通胀，这些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍(bào)威尔有何(hé)表态？

　　关于经济，仍期(qī)待(dài)“软着陆(lù)”。美联储(chǔ)主(zhǔ)席鲍威(wēi)尔认为(wèi)，经济(jì)可能面临(lín)来自紧缩信(xìn)贷的阻力，其影响还需要时(shí)间来体现（尤其是(shì)住房和投(tóu)资(zī)领域）。不(bù)过明确指出，如(rú)果(guǒ)美国出现经(jīng)济衰退，希望(wàng)是温和的(de)；强调，美(měi)国可能会出现轻微的经济衰退。

　　关于加(jiā)息，或已经达到(dào)限制性水平。美联储在3月议息(xī)会议时，就已经在讨论停止加息(xī)的问题；不(bù)过，鲍威尔指(zhǐ)出本(běn)次加息依然(rán)是(shì)共识，所有人全票通过，一些政策制(zhì)定者谈到停止加息，但不是(shì)本(běn)次(cì)会议。

　　对于未来(lái)利(lì)率终点的问题，鲍威(wēi)尔认(rèn)为(wèi)原则上不需要(yào)利率提(tí)高(gāo)那么高，正(zhèng)在评估(gū)是否达(dá)到限(xiàn)制性水平，认为或已经达到了(le)限(xiàn)制(zhì)性(xìng)水(shuǐ)平（或已经接近达到(dào)），也就意味着(zhe)也(yě)许可(kě)以暂停加息了。后续(xù)政策变(biàn)化的关键仍是审(shěn)视(shì)数(shù)据，尤其是通胀。

　　关于降息，当(dāng)前并不合(hé)适。鲍威尔(ěr)强调，美国劳动力(lì)市(shì)场在走弱(ruò)，但依然强劲，失业率仍在低位(wèi)，薪资水(shuǐ)平仍高，高(gāo)于2％的通胀(zhàng)水平。整体(tǐ)通胀有所缓和(hé)，但依(yī)然高企，远(yuǎn)高于目标水平，降低通(tōng)胀仍需较长(zhǎng)时间(jiān)，当前(qián)降息并不合适(shì)。

　　关于(yú)银(yín)行风险，鲍威尔(ěr)强调地区性银行发挥非常重要(yào)的作用，不希望大型银行进行大规模收(shōu)购，银行业(yè)总体上有所改善，美国银行系(xì)统健(jiàn)康且具有(yǒu)弹性。银行危机的(de)影(yǐng)响程度目前尚不(bù)确定(dìng)。

　　关于(yú)债务上限(xiàn)风险，鲍威尔强调(diào)应(yīng)及时提(tí)高(gāo)债务上限，如(rú)果没有达成债(zhài)务协议，经济后果“高度(dù)不确定”。此前，美国财政部(bù)长耶伦也强(qiáng)调，如果国会(huì)不尽早采取(qǔ)行动(dòng)提高债务上限，美国(guó)可能最早于6月1日出现债务违约。

　　由于美联(lián)邦政(zhèng)府触及31.4万亿美元的法定举(jǔ)债上限，美(měi)国(guó)财政部于今年1月(yuè)宣布(bù)采取(qǔ)特别(bié)措施，避免联(lián)邦政府发生债务违约。美(měi)国国会(huì)预算办公室5月1日发布(bù)的最新报告显示，美国在6月初(chū)耗尽(jǐn)资金的风险(xiǎn)较之前更高。

　　往前看，美国银行风险演变成系统(tǒng)性(xìng)风险(xiǎn)的概(gài)率或有限，但中小银行破产(chǎn)或依然(rán)会出现(xiàn)。目前市场依然预期美联储(chǔ)6-7月维(wéi)持利率水平不变(biàn)，9月(yuè)开始降(jiàng)息（概率(lǜ)达(dá)70％），年(nián)内至(zhì)少降息(xī)50BP（概(gài)率达90％）。我们(men)认为(wèi)，美国经济虽在下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国通胀压力仍大，年内(nèi)降息概(gài)率或(huò)较低。

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