《基金经理投资笔记》宏观策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐(guǎi)点(diǎn) 实(shí)现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博(bó)士(shì)），创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基(jī)金经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容

　　上(shàng)期分享中(zhōng)（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个(gè)大的背景是市场(chǎng)进(jìn)入了(le)战略相持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由(yóu)都不是(shì)非常清晰(xī)。周末(mò)中央发布长期(qī)的产业政策，基调是清晰(xī)的，但那(nà)是诗(shī)和远方，是战(zhàn)略(lüè)性的布(bù)局，很多投资者更喜欢(huān)战术性的机会。伯(bó)克希尔哈撒韦年度(dù)股东大会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸(xī)引了全(quán)球投资者的目(mù)光，投(tóu)资(zī)者总希望可(kě)以(yǐ)从中寻找到投资的秘诀，价(jià)值投资(zī)的(de)道虽相同，但法(fǎ)、术、器是各异的。不仅(j碳酸铜存在吗 有碳酸铜这种物质吗ǐn)如此，伯克(kè)希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技(jì)术的批判，很多与会者收获的可能不是清晰的思(sī)路，而是在迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷(qióng)、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨(jǐn)慎的(de)A股投资者也(yě)开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重要的理由是(shì)根(gēn)据惯例，银行保(bǎo)险等利好兑现(xiàn)后往往是市场开始调(diào)整的开始。A股投(tóu)资历来是有季节(jié)性(xìng)的，但这未必是历(lì)史(shǐ)的铁(tiě)律(lǜ)，比如2022年5月市场在(zài)新的政(zhèng)策基调下(xià)开始(shǐ)全(quán)面大反攻(gōng)。我们需要(yào)因时而(ér)变，投资(zī)者需要考虑到当(dāng)前的市场背景已经和(hé)之前有很大的不同(tóng)。当前(qián)市场(chǎng)进入战略僵持阶段(duàn)的(de)一个重要(yào)理由是除(chú)了逻辑推演，很多(duō)重要问题很难(nán)用(yòng)清晰的事实来验证(zhèng)。谨慎的投资者往往是见(jiàn)好就收或者谋定而后动(dòng)，因此(cǐ)才有了(le)上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清(qīng)楚的地方在哪里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从内部(bù)看(kàn)，市(shì)场已经提前交易了政策的方向，而且今年国内的政策本身也不是(shì)大开大合。新出台(tái)的(de)政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数(shù)据(jù)、金融数据和(hé)增(zēng)长数据传递(dì)的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投(tóu)资(zī)主线看，数字经济和(hé)中特估依然既有政(zhèng)策(cè)、也有业绩或者有(yǒu)未(wèi)来预期的业绩改善，但(dàn)短期游(yóu)戏(xì)、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分(fēn)化较为极致(zhì)，也是(shì)不争的事实。除了(le)这两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线外，金(jīn)融、消(xiāo)费和公用事业有反弹，但难(nán)以成为持(chí)续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码(mǎ)预期也决(jué)定了反(fǎn)弹的(de)脆(cuì)弱(ruò)性(xìng)。

　　第四，从交易行为看，投(tóu)资者并未形成一致(zhì)预期。随着一(yī)季报的披露，市场阶段性(xìng)发挥(huī)了对(duì)盈利现实的(de)定价(jià)效率(lǜ)。具(jù)体(tǐ)表现为，业绩出现一定修复和表(biǎo)现有韧性(xìng)的(de)金融(róng)、中药、电(diàn)力、中特估主题(tí)以及(jí)TMT中的游(yóu)戏传媒等表现较(jiào)好，家(jiā)电此(cǐ)前也(yě)有(yǒu)一定表现。不过，随着(zhe)业绩的(de)公布反而(ér)出(chū)现了一定(dìng)的买(mǎi)预期卖(mài)现实的操作。当(dāng)然，相对而言市场(chǎng)也(yě)有定价效(xiào)率不稳定的一面，同样是业(yè)绩修复或有韧性(xìng)的农林牧渔、新能(néng)源和消费板块，整(zhěng)体表现则(zé)一(yī)般。

　　二(èr)、市场僵持的原因：一季报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短(duǎn)期市(shì)场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在(zài)于(yú)缺乏特别明(míng)显的亮点(diǎn)，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过于显著，目前除了(le)游戏、传(chuán)媒一枝独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶(jiē)段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石(shí)油、出版等(děng)板块盈利(lì)有(yǒu)支撑、估值(zhí)也较低(dī)，因(yīn)此在最近市场(chǎng)调整的时候整体表现(xiàn)较(jiào)好。在这两条我们看好的全年(nián)主线之外，市场部分(fēn)定价了(le)一季报行情，但核心问题(tí)在(zài)于当前盈(yíng)利仍处在(zài)磨底阶(jiē)段。扣除金(jīn)融(róng)和两桶油，A股的盈利还在(zài)下(xià)滑，这意(yì)味着(zhe)短(duǎn)期盈利很(hěn)难撑起(qǐ)A股系统性的(de)行情。所以，我们看到这(zhè)两条主(zhǔ)线之外(wài)其他业绩尚可的板块，整(zhěng)体反(fǎn)弹(dàn)的幅度都相对有限。消(xiāo)费的盈利有一定的(de)修复，而市场由于前期的(de)悲观(guān)情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶(jiē)段(duàn)性交易机会(huì)。

　　三(sān)、战略性(xìng)布局(jú)是清(qīng)晰而明确的(de)：政(zhèng)策关注产业升级和(hé)人的问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治(zhì)局会(huì)议、中央(yāng)财经委会议(yì)和国常会相继召开。决策(cè)层对(duì)于当(dāng)前经济复苏动(dòng)力不足、复(fù)苏(sū)势头(tóu)不(bù)稳的(de)问题(tí)，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会(huì)再(zài)走老路——不会(huì)通(tōng)过低水平的债(zhài)务(wù)扩张(zhāng)来刺(cì)激(jī)经济，而是聚焦实体经(jīng)济(jì)的产业升级，推(tuī)进(jìn)产业智能化、绿色化、融(róng)合化。

　　现代产业(yè)体系下的融合发展

　　这次(cì)财经委会议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产业融合发展，避(bì)免割(gē)裂对立；坚持推动传统(tǒng)产(chǎn)业(yè)转型升级，不能当成‘低端产业’简(jiǎn)单退出”，这个提法(fǎ)很重要(yào)。我(wǒ)们去(qù)年底强调接下来一段时间的(de)政策需要(yào)强调均衡性和系统性，才能形成经济发展的合(hé)力。卡(kǎ)脖子的领域要重点支持和发展，但是经济(jì)的(de)运行是一(yī)个完整的系统，生产和(hé)消费、实(shí)体(tǐ)经济(jì)和金融支撑(chēng)、高科技领域和低技(jì)术领域、融资(zī)-设计-制造—物流-销售-服务等各方面需要(yào)协调发展，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢(màn)恢(huī)复，才能够真正把需求拉动起来(lái)。不能够孤立、片面(miàn)地理解和执(zhí)行(xíng)政策，毕竟即使是(shì)芯(xīn)片这么最高科(kē)技的领域(yù)，它的下(xià)游需求(qiú)也主(zhǔ)要来自消(xiāo)费电子产品中的手机、汽车、智(zhì)能家(jiā)居等(děng)等，没有需求的拉动(dòng)，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近(jìn)政(zhèng)策讨论的一个重点是人，作(zu碳酸铜存在吗 有碳酸铜这种物质吗ò)为投资生(shēng)产(chǎn)拉动核心(xīn)的企业家(jiā)、作(zuò)为人力资源重点的(de)人才、承载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的老龄人口。当前中国的发展逐渐(jiàn)从(cóng)资本(běn)和劳动(dòng)要素拉(lā)动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术创新(xīn)成为(wèi)能否突破内外部约束的关键。技术(shù)创新能力取决于制度保(bǎo)障下的主观(guān)能动性(xìng)，在经历了过去几年的非常态之(zhī)后，在(zài)内(nèi)外部(bù)不(bù)确(què)定(dìng)性的制约下，如(rú)何(hé)让当前每(měi)个主体(tǐ)充满信心、充满主(zhǔ)观能动性，是(shì)政策的重心。以人工(gōng)智(zhì)能为代表(biǎo)的数(shù)字经济大发展，有(yǒu)可能能够帮助我们适当缩(suō)小国际竞争中人力(lì)资(zī)源的差距(jù)，这(zhè)需要从一个(gè)更(gèng)高的角度理解人工智(zhì)能(néng)和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从容：乱(luàn)战之(zhī)后的(de)投资路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略(lüè)僵持阶段的(de)乱战。接下来的政(zhèng)策力度和效果(guǒ)有多大(dà)、盈(yíng)利(lì)能否实(shí)质(zhì)性的反(fǎn)弹(dàn)、经济复苏(sū)的斜率是否面(miàn)临(lín)趋缓(huǎn)的压力、海外的潜在风险(xiǎn)到底有(yǒu)多大、美联储(chǔ)到底(dǐ)下(xià)一步面临的是(shì)什么(me)样的经济形势(shì)等，投资者(zhě)希(xī)望渐(jiàn)次判断上述一系列的重要问(wèn)题(tí)的程度，并据此进行布局。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交(jiāo)易(yì)机会(huì)可能更(gèng)均衡、但也(yě)更脆弱，当前(qián)可能是一(yī)个布局(jú)的(de)好阶段，而未必会(huì)是收(shōu)获的(de)阶段。投(tóu)资者(zhě)需要多一点(diǎn)耐(nài)心，风(fēng)浪越大(dà)，下一次(cì)的鱼越(yuè)贵(guì)。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这是我们从巴菲特(tè)历次股东大会上看到价值(zhí)投资者很重要(yào)的一个特质，即我们(men)提倡的“道”。市场的乱是(shì)暂时的，随(suí)着事实的(de)清晰，投资路径也将会非常明确。这个路(lù)径，我(wǒ)们从产业视角(jiǎo)做了(le)一(yī)下梳(shū)理，供(gōng)投(tóu)资者参考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是产业现代化(huà)，科(kē)技自(zì)主可(kě)用(yòng)，数字化、高端化与(yǔ)智能化(huà)是(shì)明确的诗与远(yuǎn)方(fāng)，需(xū)要进行战略布局。投资的(de)下限是避免系统性的(de)风险，在(zài)现代(dài)化(huà)的产业转型(xíng)中，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐的产业(yè)是不能(néng)进(jìn)行(xíng)战略布局的。投资的中间状态是(shì)周期与消费行业(yè)，是战术性的布局(jú)。

　　产业视(shì)角下的投资(zī)路线图(tú)

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)，投(tóu)委会委员兼(jiān)秘书(shū)长，宏观(guān)策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大(dà)学经济学博士，清(qīng)华大学管理科学与工(gōng)程博(bó)士后。学术研究与(yǔ)教学(xué)以及宏(hóng)观经济走势、金融(róng)产(chǎn)品(pǐn)分析等实(shí)务领(lǐng)域(yù)经验丰(fēng)富、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动的(de)框架内运用财政的视角解构宏观经济(jì)的运行，将(jiāng)中国经(jīng)济(jì)看(kàn)作一份(fèn)资产，通过(guò)资本资产(chǎn)定价的方式来确定(dìng)其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星(xīng)博士(shì)，创(chuàng)金合信(xìn)基金经理、首(shǒu)席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金(jīn)合信基(jī)金。此前履职博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择时研(yán)究(jiū)。武汉(hàn)大学学士，上海财经(jīng)大学经济学硕士、博士，中国社科(kē)院经(jīng)济学博士后，学(xué)术论文(wén)多发表(biǎo)于国(guó)际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 碳酸铜存在吗 有碳酸铜这种物质吗