来源：高瑞东宏(hóng)观笔(bǐ)记

　　核(hé)心(xīn)观点(diǎn)

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济(jì)回暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动出口形势(shì)好转(zhuǎn)，出行需(xū)求(qiú)释放催(cuī)化(huà)下游消费回暖。从行业(yè)表现看，制造业从去(qù)年四季度的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌(diē)”，企业或从主动去库转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)。从(cóng)景气(qì)度边际表现看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住(zhù)宿餐(cān)饮(yǐn)、房地产等线下活动(dòng)回暖，但距离疫情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲(chōng)式修(xiū)复放缓、海外总(zǒng)需(xū)求回落预期逐步(bù)兑现，消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级(jí)将成为推动下一阶(jiē)段国内经济(jì)复(fù)苏(sū)的(de)主线。

　　制造业、服务业是驱动一季(jì)度经济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输(shū)、房地产等行业景气度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服务消费(fèi)快速恢(huī)复、房地产销售(shòu)回暖而投(tóu)资疲弱(ruò)的(de)特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部来看，今年(nián)3月，制造(zào)业各行业景(jǐng)气(qì)度普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修复(fù)好于(yú)需求端，行(xíng)业整0031是哪个国家的区号啊，00371是哪个国家的区号体去库进程尚未(wèi)结束。从行业景(jǐng)气(qì)度边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工(gōng)，煤炭行业景气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业中，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期相(xiāng)关的(de)酒饮料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气(qì)度较高(gāo)，部分(fēn)行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造(zào)业行(xíng)业景气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看，电气机械、专用设备、运输设(shè)备(bèi)>；；；汽(qì)车制(zhì)造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改善(shàn)幅度最(zuì)弱(ruò)，由(yóu)于行业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行业仍然(rán)受到价格下跌(diē)的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有色(sè)金属>；；；黑色(sè)金(jīn)属、非(fēi)金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升(shēng)级或(huò)是推动下一阶(jiē)段经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速复(fù)苏，前期(qī)积压的购房、服务消费需求得以释放；供给方面，国内(nèi)复(fù)工复产加(jiā)快推进，生产端(duān)快速恢复(fù)，是(shì)推动年初出(chū)口数据好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后复苏(sū)红利驱动边(biān)际转弱，随着未来(lái)海外总(zǒng)需(xū)求(qiú)回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国(guó)内经(jīng)济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概(gài)率来自于消费回暖和产业(yè)升级(jí)两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民收入向上(shàng)修复(fù)，消费倾(qīng)向明显(xiǎn)回(huí)升(shēng)，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信(xìn)贷数据指(zhǐ)向居(jū)民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进(jìn)一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服(fú)务(wù)消(xiāo)费有望持续修复，家电、家具、纺服(fú)等(děng)与出行及地产后周期相关(guān)的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业(yè)升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势(shì)增强，有望维(wéi)持出口韧性；随着下(xià)游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造业企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利有望向(xiàng)上(shàng)修复，企业(yè)将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设(shè)备投资需求(qiú)有望改善，推(tuī)动中游装备制造景(jǐng)气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复力度(dù)不(bù)及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回(huí)落。

　　一、节后(hòu)消费降(jiàng)温(wēn)，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性特(tè)征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服(fú)务业(yè)是(shì)驱动一季(jì)度经济复苏的(de)主因

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总量实(shí)现超预(yù)期增(zēng)长(zhǎng)，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背(bèi)景(jǐng)下，国内经济(jì)企稳(wěn)回升。但不同于(yú)海外国家疫后复(fù)苏的规律(lǜ)，本(běn)轮国(guó)内疫后复苏发(fā)生在外需回落、国(guó)内(nèi)经济转向(xiàng)高质量发展、居民前期(qī)“去杠(gāng)杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫(yì)后经济(jì)复苏的力量(liàng)并不均(jūn)衡，行业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点(diǎn)从行业层面，观测当(dāng)前各行(xíng)业景气度水平(píng)。

　　从GDP不(bù)变价观测各行(xíng)业表现来看(kàn)，今年一季度制造业、交(jiāo)通运(yùn)输业、房(fáng)地产业景(jǐng)气(qì)度(dù)明显提(tí)升，而建筑业景气(qì)度回落，与(yǔ)年初出口数(shù)据好转、服(fú)务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份(fèn)的复合(hé)增速(sù)，观察各行业增加值变化。

　　今年一(yī)季(jì)度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季(jì)度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近(jìn)年来(lái)加快建设农业强(qiáng)国(guó)，推进农业农村现(xiàn)代(dài)化的目标有关(guān)。

　　今年一季度第二(èr)产业增加值增速升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的4.4％。其(qí)中(zhōng)，制造(zào)业迎来较快复苏(sū)，增加值增速提(tí)升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速(sù)，与去年下(xià)半年之后(hòu)外需转弱、居民商品消(xiāo)费恢(huī)复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度明显回落，增加(jiā)值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地产新开工拖(tuō)累。

　　今(jīn)年(nián)一季度第三产业增加值增(zēng)速(sù)小幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季度的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中(zhōng)，受(shòu)益于居(jū)民出(chū)行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮政(zhèng)业增加值(zhí)增速明(míng)显提升(shēng)，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和(hé)餐(cān)饮(yǐn)业增(zēng)加(jiā)值增速小幅回(huí)升，尽(jǐn)管高于疫情三年来的平均增速，但绝对水平不(bù)及2019年(nián)，指向供给水平(píng)恢复较(jiào)慢。而受(shòu)益于新房和二手(shǒu)房销(xiāo)售回暖，今(jīn)年(nián)一季度房地(dì)产(chǎn)业增加值(zhí)增(zēng)速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域复苏(sū)分化，中下游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我(wǒ)们采(cǎi)用量（各行业工业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速(sù)）与价格（各行业工(gōng)业品价格增速）分别作为供需(xū)的衡量指标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取28个(gè)主要(yào)行业自2019年以来(lái)的月度(dù)数据，首(shǒu)先将各行业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速(sù)调整为以2019年为基期的(de)复合(hé)增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值增速和PPI增(zēng)速(sù)的(de)分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业景(jǐng)气度出(chū)现普(pǔ)遍(biàn)回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给(gěi)端修复好(hǎo)于(yú)需求端，行业整体去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景气度边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上(shàng)游原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造(zào)行业中(zhōng)，与出行(xíng)、地产后(hòu)周期(qī)相关的行业景气度最高，部(bù)分行业步入“量价(jià)齐升”阶段。今年(nián)3月，与居(jū)民外出消费相(xiāng)关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的量价分(fēn)位数水平均处在(zài)高景气度区间，烟草、家具制造(zào)行业(yè)也呈现“量(liàng)价齐升”的特征(zhēng)；食品(pǐn)制造景气度有(yǒu)所回(huí)落，农副加工行业表(biǎo)现为“量(liàng)价齐(qí)跌”，食品制造(zào)行业表现(xiàn)为“量升价跌”，二者价格下(xià)跌(diē)主要与(yǔ)高库存水(shuǐ)平(píng)有关，今(jīn)年2月，库存(cún)同比均处(chù)在(zài)2016年(nián)以来90％以上分位数水平；而随(suí)着防疫需求的降温，医(yī)药制造业(yè)景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度居(jū)中，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与原材料成本下(xià)跌有关(guān)，另一方(fāng)面，也(yě)与年初(chū)外需(xū)表(biǎo)现好于内(nèi)需，部分行(xíng)业(yè)仍(réng)在去库进(jìn)程(chéng)有关。其(qí)中(zhōng)，电气机(jī)械、专用(yòng)设备、运输设(shè)备工业增加值增(zēng)速改(gǎi)善幅度最(zuì)大(dà)，受益于国内产业升(shēng)级、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品，改善幅度(dù)最弱(ruò)的是通用设备(bèi)、电子设备(bèi)，与房地产(chǎn)新开工(gōng)强度较弱(ruò)、消费电子行业周(zhōu)期(qī)性走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加(jiā)工行(xíng)业景气度(dù)改善幅(fú)度偏(piān)弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数(shù)行(xíng)业仍受制于(yú)价(jià)格(gé)下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有(yǒu)色金属(shǔ)行业生产(chǎn)端(duān)改善幅度最(zuì)大，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但受全(quán)球(qiú)大(dà)宗商(shāng)品下行周期影响，价格依旧承压；随着年(nián)初建筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)制品景气度提(tí)升，但由于(yú)库存水平偏高，价(jià)格仍(réng)处在下跌区间，拖累整体盈利水平(píng)；石(shí)化链条行业(yè)生产(chǎn)水平普遍回(huí)暖，但分(fēn)位(wèi)数水平仍处(chù)在50％以下的景气度偏低区间，今(jīn)年(nián)由于能源(yuán)危机缓解，产品价格相(xiāng)较去年(nián)同期也出(chū)现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气度(dù)仍处在高位(wèi)，但出现边际放(fàng)缓，生产及(jí)价格水平同(tóng)步回(huí)落。这与去(qù)年(nián)以来行业产能持续扩张有关，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品库存(cún)同比处在2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏(sū)主要受(shòu)益于疫后复(fù)苏(sū)红利(lì)。一方面，消(xiāo)费场景恢复后(hòu)，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求(qiú)得以释放；另(lìng)一方面(miàn)，国内复工复产(chǎn)加快推进，保证供给端(duān)的(de)快速恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)红(hóng)利释放效果(guǒ)转弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回落的预期(qī)逐步(bù)兑(duì)现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一(yī)是，随(suí)着居民收入(rù)提(tí)升和消费意愿改善，未来消费回(huí)暖(nuǎn)的(de)确(què)定(dìng)性进一步增强，交通(tōng)、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费，以及家(jiā)电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气(qì)度均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费数据(jù)看，居(jū)民收入增速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修(xiū)复至疫情前水平(píng)。以2019年为基(jī)期的复合增(zēng)速看(kàn)，今(jīn)年一季度，全(quán)国居民(mín)人(rén)均可支配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度的5.6％，居(jū)民人(rén)均消费支出增速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一(yī)定(dìng)差距。未来随(suí)着服务业恢复持续向好，有望带动相关(guān)就业(yè)岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居(jū)民(mín)存贷款数(shù)据看，居民(mín)储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投资信心正在筑底(dǐ)。今(jīn)年以(yǐ)来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数(shù)据(jù)看，3月居民(mín)新增存款(kuǎn)同比(bǐ)增量(liàng)降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的同比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿(yì)元(yuán)的(de)月(yuè)均(jūn)同比增量。从(cóng)贷款(kuǎn)数据(jù)看，3月居(jū)民部门新增净(jìng)融资同比(bǐ)多(duō)增(zēng)4859亿(yì)元，其(qí)中(zhōng)，短期信贷同比多增2246亿(yì)元，中长期(qī)信贷(dài)同比多(duō)增2613亿元。居民(mín)部门新增净融资连续(xù)2个月(yuè)维(wéi)持同比(bǐ)扩张，指向(xiàng)居民(mín)预期可能正在筑(zhù)底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓。今(jīn)年第一季(jì)度(dù)城镇储户问卷(juǎn)调查结果显(xiǎn)示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投(tóu)资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低(dī)、消(xiāo)费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强，以及相关行(xíng)业设备(bèi)投资更新，有望推动中(zhōng)游装备制造景气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年(nián)一季(jì)度国内出口数(shù)据回暖，除与欧美供需(xū)缺口(kǒu)短期走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强。今年(nián)在海外(wài)总(zǒng)需求(qiú)回落背景下，我(wǒ)国(guó)与RCEP国家贸易往来加强、以(yǐ)及(jí)新能源(yuán)产(chǎn)品优势强化，有望维持装备(bèi)制造领域(yù)出(chū)口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑和库(kù)存(cún)高位，对制造业投(tóu)资扩产造成(chéng)一(yī)定压(yā)力。但(dàn)随着(zhe)下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升，制(zhì)造业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前看，电气机械(xiè)等装备制造业去(qù)库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备、通用设备产成品库存增(zēng)速(sù)呈(chéng)现触底(dǐ)反弹。随着(zhe)需求回暖、盈(yíng)利修复，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求将随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据(jù)：各国(guó)国债收益率多数上行

　　美国(guó)10年期国债收益率上(shàng)行。本(běn)周（截(jié)至4月(yuè)21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其(qí)中(zhōng)通胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实际收(shōu)益率(lǜ)1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期国(guó)债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德国(guó)10年(nián)期国债收(shōu)益率较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日(rì)），英国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收窄。本周(zhōu)美国10年期和(hé)2年期国债期限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末持平(píng)为0.55％，美国(guó)高收益债期权(quán)调整利(lì)差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月20日(rì)）。

　　2.2全球(qiú)市(shì)场(chǎng)：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分(fēn)化，大宗(zōng)商品价格普跌(diē)

　　全球股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股(gǔ)市普(pǔ)涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分(fēn)别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰(lán)标普50、日经(jīng)225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数(shù)、恒生指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察(chá)：美(měi)欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书(shū)公布，显示(shì)近几周美国经(jīng)济(jì)增长陷入(rù)停滞，通胀和(hé)招聘(pìn)活动放缓，信贷(dài)渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最近(jìn)几周(zhōu)美国总(zǒng)体经济活动(dòng)几乎没有(yǒu)变(biàn)化，几个辖区指出(chū)在不确定性增(zēng)加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银(yín)行收(shōu)紧了贷款标准。近期美(měi)国(guó)总体物价水(shuǐ)平温(wēn)和(hé)上(shàng)升，但价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联储官员表示为应对高通胀(zhàng)，加息(xī)步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要(yào)进一步收紧政策来应对高通胀，加息(xī)结束后(hòu)美(měi)联储将需要在一(yī)段时间内维持利率稳定。同日美联(lián)储(chǔ)梅斯特表示，预(yù)计今(jīn)年货币政策将需要进(jìn)一步进入限制(zhì)性区域，终端利(lì)率或将高于5％，具体(tǐ)取(qǔ)决于经济和金融形势的发展。

　　欧(ōu)洲央行(xíng)货币政策会议纪要公布，绝大(dà)多(duō)数委员同(tóng)意将利(lì)率上调50个基(jī)点。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策在(zài)降(jiàng)低(dī)通胀方(fāng)面仍有一段(duàn)路要走，一些委员(yuán)认为整体而言(yán)通(tōng)胀风险倾向于上(shàng)行。金(jīn)融(róng)市(shì)场紧张局势被视为经济(jì)和通胀前景重大不确定性的来(lái)源。然而(ér)除(chú)非形势显著(zhù)恶化，否则金融(róng)市场的(de)紧张局(jú)势不(bù)太可能(néng)从(cóng)根本上改(gǎi)变欧(ōu)洲央行管理委员会对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美(měi)财(cái)长耶伦(lún)强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧(ōu)洲(zhōu)议(yì)会通过了一项临时(shí)政治协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终(zhōng)版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提(tí)振半导体(tǐ)行(xíng)业(yè)，以将欧(ōu)盟(méng)占全球半导体制(zhì)造(zào)市场的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升(shēng)芯片制造工(gōng)艺，建(jiàn)立欧(ōu)盟的半导(dǎo)体供应链，并(bìng)与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦(mài)卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在推出一份(fèn)债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫(gōng)需(xū)要开始(shǐ)就债(zhài)务上限进行(xíng)谈判(pàn)；众议(yì)院共和(hé)党(dǎng)希望提(tí)高债(zhài)务上限并削减支出；正在推出一份债(zhài)务上限相关立法措施(shī)；债务法案(àn)将设法收回未使用(yòng)的防疫资(zī)金用于日常开支(zhī)；法案将减少(shǎo)对国(guó)税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦就中美关系发(fā)表讲话，表明美国无意与中国(guó)脱钩(gōu)，但(dàn)未来仍将(jiāng)强调“国家安全”。耶伦宣称，任何(hé)与中(zhōng)国(guó)脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾(zāi)难性的”，美(měi)国寻(xún)求与(yǔ)中(zhōng)国建立(lì)“建(jiàn)设(shè)性和公(gōng)平的(de)经(jīng)济(jì)关系”。但“当美(měi)国利益受到威胁时(shí)”，美国(guó)将坚定地捍卫国家安全，即使以牺(xī)牲中美关(guān)系(xì)为代价。在国际关系中，耶(yé)伦表(biǎo)示(shì)美(měi)中两国有必要“坦诚讨论棘(jí)手问题”，比如(rú)帮助(zhù)面临债(zhài)务问题的新兴市(shì)场和发展中国(guó)家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布(bù)伦特原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库(kù)存同比(bǐ)下降。2023年4月以(yǐ)来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的-1.33％转正为本月(yuè)的(de)0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价(jià)格指数环比上升，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存(cún)同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥(ní)价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南各(gè)区(qū)价格(gé)指(zhǐ)数环比分(fēn)别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌(diē)，库存(cún)同比下降，钢(gāng)坯库(kù)存同比上涨。2023年(nián)4月(yuè)以来，螺纹(wén)钢价格(gé)环比(bǐ)由正(zhèng)转负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百(bǎi)分点。钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交面(miàn)积增幅(fú)缩窄，猪价菜价(jià)下(xià)跌，水果价格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品房成交面积(jī)上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线(xiàn)、二线、三线城市(shì)商品房成(chéng)交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来(lái)，百城土地供应面积(jī)同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相(xiāng)对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤(jīn)，跌(diē)幅缩窄(zhǎi)0.55个百分(fēn)点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　乘用车日均零(líng)售销量增(zēng)幅扩大(dà)。4月(yuè)以来，乘(chéng)用车日均零售销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点(diǎn)。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势(shì)分化，国(guó)债(zhài)利(lì)率(lǜ)普遍(biàn)下行

　　货(huò)币市场利(lì)率趋势分(fēn)化，国(guó)债利(lì)率普遍(biàn)下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率(lǜ)较(jiào)上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委(wěi)强(qiáng)调提振消费持续回升的动力；国(guó)资委强调(diào)着力发展战(zhàn)略性新兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革(gé)委举行4月份新(xīn)闻发(fā)布会，强(qiáng)调要(yào)提振消费持续回升(shēng)的动力(lì)。接下来将(jiāng)重点做好四方面工(gōng)作：一(yī)是，研究(jiū)起草关于恢复(fù)和扩大(dà)消费的政策文(wén)件，围绕大宗消费、服(fú)务消(xiāo)费、农村(cūn)消费(fèi)等重点领(lǐng)域(yù)；二是(shì)，下大力气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优化(huà)就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制；四是，研究制(zhì)定关(guān)于营造放心消费环境的政(zhèng)策(cè)文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动(dòng)国资央(yāng)企(qǐ)着力(lì)发展实体经济(jì)特别是战略性新兴(xīng)产业。会议(yì)认(rèn)为(wèi)，要更好推动(dòng)国资央企在中国(guó)式现代化新(xīn)征程中走在前列，着力提升科技自立自强水平(píng)，提升(shēng)自主创新能力；着力发(fā)展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业(yè)，加快(kuài)推(tuī)进(jìn)现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一轮国(guó)企改(gǎi)革深化提升(shēng)行动组织实施，高水平参(cān)与共(gòng)建“一(yī)带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发(fā)布会(huì)介绍(shào)一季(jì)度工业(yè)和(hé)信(xìn)息化发(fā)展状况，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业稳增长的工作方(fāng)案。一是营造良好产(chǎn)业(yè)发展环境，落实落细(xì)稳增(zēng)长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作(zuò)、部门协同；二是推(tuī)动(dòng)出口保稳提(tí)质，加大对制造业外(wài)贸企业的支持力(lì)度，配合有关(guān)部门(mén)落实好稳外贸(mào)政策举措；三(sān)是促进(jìn)内(nèi)需加快恢(huī)复，以(yǐ)高质量供给(gěi)促进消(xiāo)费；四是持(chí)续增强发(fā)展动能，加(jiā)快战略性(xìng)新兴产业的创(chuàng)新(xīn)发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复(fù)力度不及(jí)预期；海外(wài)需求超预期(qī)回落(luò)。

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