来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济回暖主要缘(yuán)于(yú)疫(yì)后复苏红利驱(qū)动，表现(xiàn)为生产恢(huī)复推动(dòng)出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求(qiú)释放催(cuī)化(huà)下游消费(fèi)回暖。从(cóng)行业表现(xiàn)看，制造(zào)业从去年四(sì)季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被(bèi)动去(qù)库。从景(jǐng)气度(dù)边际表(biǎo)现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原材料加工；服务业中(zhōng)，交通运输(shū)、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济(jì)脉冲式修(xiū)复放缓、海外总需(xū)求(qiú)回落预期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产业升级将成为推动下一阶段国内经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复(fù)苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输、房地产(chǎn)等(děng)行业(yè)景气(qì)度(dù)明显提(tí)升，而建筑业(yè)景气度回(huí)落，与年初(chū)出口数据好(hǎo)转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱的(de)特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年(nián)3月，制造业各(gè)行(xíng)业景气度普遍回(huí)暖，多数从去年12月的(de)“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏(sū)初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求(qiú)端(duān)，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业(yè)景气度(dù)表(biǎo)现为(wèi)高位放(fàng)缓。

　　下游(yóu)消费制造行(xíng)业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的(de)酒饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业景气度较高，部分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度(dù)居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气(qì)机械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设(shè)备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工(gōng)行业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业仍(réng)然受到价格下(xià)跌的(de)困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金属(shǔ)、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级或是推动下(xià)一(yī)阶段经济复苏(sū)的(de)主线

　　一(yī)季度(dù)，国内经(jīng)济复苏主(zhǔ)要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动。需(xū)求方面，出行类消费快速复苏(sū)，前期积(jī)压的(de)购房、服(fú)务(wù)消费(fèi)需求得以(yǐ)释放(fàng)；供给(gěi)方面，国(guó)内复工复产加快推(tuī)进(jìn)，生产(chǎn)端(duān)快(kuài)速恢复，是推动年初出(chū)口数(shù)据好转的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后复(fù)苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需(xū)求回落(luò)的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，一季度居民(mín)收入向(xiàng)上修复，消费倾向明(míng)显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷(dài)数据(jù)指向(xiàng)居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进一步(bù)增强。预计(jì)交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持续修复，家(jiā)电(diàn)、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出行及地产后周期相关的可选消费也有望进(jìn)一(yī)步回暖(nuǎn)。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口优势增强，有(yǒu)望(wàng)维持出口韧性(xìng)；随着下游消(xiāo)费(fèi)稳(wěn)步修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造(zào)业(yè)企业盈利有望向上修复，企(qǐ)业将从主动去(qù)库逐步(bù)转向(xiàng)被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求有望改善，推(tuī)动中游装备(bèi)制(zhì)造景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢复力(lì)度不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏(sū)有哪(nǎ)些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业(yè)是驱动一(yī)季(jì)度(dù)经(jīng)济(jì)复苏的主因

　　一(yī)季(jì)度我国(guó)GDP总量实现超预期增(zēng)长，指向疫后复苏(sū)背景(jǐng)下，国内经济(jì)企稳(wěn)回升。但不同于海(hǎi)外(wài)国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复(fù)苏发生在外(wài)需回(huí)落、国(guó)内经(jīng)济转(zhuǎn)向高(gāo)质量(liàng)发展、居民(mín)前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后(hòu)经济(jì)复苏的力量并不(bù)均衡(héng)，行(xíng)业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点(diǎn)从(cóng)行业层面，观(guān)测当前各行(xíng)业景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表(biǎo)现(xiàn)来看，今年(nián)一(yī)季(jì)度制(zhì)造业、交通运输业、房(fáng)地(dì)产业景气(qì)度明显提升，而建筑业(yè)景气度回(huí)落，与(yǔ)年(nián)初出口数据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲(pí)弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各(gè)年份的复(fù)合增(zēng)速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产业(yè)增加值(zhí)增速为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来(lái)加(jiā)快建设农业强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四季度(dù)的(de)4.4％。其中，制(zhì)造业迎(yíng)来较快复(fù)苏，增加(jiā)值增(zēng)速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去(qù)年下半年之后外需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏(piān)慢(màn)有(yǒu)关。而(ér)建筑(zhù)业景气度明显回(huí)落，增加值(zhí)增速回(huí)落至(zhì)1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年(nián)一季度第三产业增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去(qù)年(nián)四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口(kǒu)。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储(chǔ)和邮政业增加值(zhí)增速明显(xiǎn)提升(shēng)，自去(qù)年(nián)四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年(nián)、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅(fú)回升，尽管(guǎn)高于疫情(qíng)三(sān)年来的平均增速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益(yì)于(yú)新房和(hé)二手房(fáng)销售回暖，今年(nián)一季度房地产业(yè)增加值(zhí)增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的(de)观测，我们采用(yòng)量（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格(gé)（各行业工业(yè)品价(jià)格增(zēng)速）分别作为供需的(de)衡量指标(biāo)。主要选取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首先将各行业增加(jiā)值增速调整为以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计(jì)算2019年-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增(zēng)速和PPI增速的(de)分位(wèi)数(shù)水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气度出现普遍回(huí)暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业(yè)整体去库进(jìn)程(chéng)尚未结(jié)束。从行(xíng)业景气度边际改善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气(qì)度呈现高位放缓情况。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期相关的行业(yè)景(jǐng)气(qì)度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消费相关的，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量(liàng)价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行业(yè)也(yě)呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度(dù)有所回落，农(nóng)副加工行业(yè)表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价(jià)格下跌主要(yào)与高库(kù)存水(shuǐ)平有关(guān)，今年2月，库存同比均(jūn)处在2016年(nián)以来(lái)90％以(yǐ)上分位数水(shuǐ)平；而随着防疫需求(qiú)的(de)降温(wēn)，医药制造业景气(qì)度有(yǒu)所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度(dù)居中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原材料成(chéng)本下跌有关(guān)，另一方面，也(yě)与年(nián)初外需表现好于内需，部分(fēn)行业仍在(zài)去库进(jìn)程有关。其中，电气机械(xiè)、专用(yòng)设备、运(yùn)输设(shè)备(bèi)工业增加值(zhí)增速改善幅度最(zuì)大，受益于国内产业升级(jí)、出口优(yōu)势(shì)带(dài)来的韧(rèn)性驱动；其次是汽(qì)车(chē)制造、金(jīn)属制品，改善幅(fú)度最弱的是(shì)通(tōng)用设备(bèi)、电子设(shè)备，与(yǔ)房地(dì)产新(xīn)开(kāi)工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周(zhōu)期性走弱有关(guān)。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业景(jǐng)气度改善(shàn)幅度偏弱，由于(yú)行业(yè)库存水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高，多(duō)数行业仍受制于价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。其中，有(yǒu)色(sè)金属行业生产端改善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于(yú)2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数水平(píng)，但(dàn)受全球(qiú)大宗商品下行周期(qī)影响(xiǎng)，价格依旧(jiù)承压；随着年初建筑业施工(gōng)回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金属制品(pǐn)景气度(dù)提升，但由于库存水平偏高，价格仍(réng)处(chù)在下跌区间，拖累(lèi)整体(tǐ)盈利水平；石化(huà)链条行(xíng)业生产水平普遍回暖，但分(fēn)位(wèi)数水平(píng)仍处在50％以下的(de)景气度偏低(dī)区间，今年由于能源危(wēi)机缓解，产(chǎn)品价格相较去年同(tóng)期(qī)也出(chū)现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高位，但出现(xiàn)边际放(fàng)缓，生产及(jí)价格水平同步回(huí)落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今(jīn)年2月，煤炭开采产(chǎn)成品库存同比处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或(huò)是推动(dòng)下一阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢(huī)复(fù)后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释(shì)放；另一方面，国内(nèi)复(fù)工复产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进，保证供(gōng)给端的快速(sù)恢复，是(shì)推(tuī)动年初出口(kǒu)数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫(yì)后(hòu)红利(lì)释放(fàng)效果转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长的线(xiàn)索，大(dà)概(gài)率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是(shì)，随(suí)着居(jū)民收入提升和(hé)消费意愿改(gǎi)善，未来消(xiāo)费回暖的确(què)定(dìng)性进一步增(zēng)强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等(děng)服务消费，以(yǐ)及家电、家具(jù)、纺服等可(kě)选消(xiāo)费(fèi)景气度均有望提升(shēng)。

　　从一季度居民收(shōu)入(rù)和消费数据看，居民收入增(zēng)速提升，消费(fèi)倾(qīng)向(xiàng)开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期的复合增速(sù)看，今(jīn)年(nián)一季度，全国居民人均可支配(pèi)收入增速提升(shēng)至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季度(dù)的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季(jì)度居(jū)民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距(jù)。未来随着服(fú)务业恢复持续向(xiàng)好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进一步提振(zhèn)居民消(xiāo)费意愿。

　　从(cóng)居民存贷款数据(jù)看(kàn)，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费和投(tóu)资信心正(zhèng)在筑(zhù)底。今(jīn)年以(yǐ)来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱(ruò)，“去杠(gāng)杆(gān)”势头(tóu)缓和。从存款(kuǎn)数据看，3月居民新增存(cún)款同比增量降至(zhì)2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷款数据(jù)看，3月(yuè)居民部门新增净(jìng)融资同比多增(zēng)4859亿(yì)元，其中，短期(qī)信贷同(tóng)比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中(zhōng)长期信贷(dài)同比多增2613亿元。居民部门(mén)新增净融(róng)资连续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预期可能(néng)正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓(huǎn)。今年(nián)第一季度城镇储户问卷调查结(jié)果显示，倾(qīng)向于(yú)“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减(jiǎn)少(shǎo)3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资(zī)”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投(tóu)资(zī)意愿提升(shēng)。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级(jí)路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以(yǐ)及相关行业设(shè)备投资更新，有(yǒu)望(wàng)推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数(shù)据回暖，除(chú)与欧美供需(xū)缺口(kǒu)短期走阔、国(guó)内复工复产(chǎn)加快推进外，也受益(yì)于RCEP政策(cè)红(hóng)利持续(xù)释放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增(zēng)强。今(jīn)年(nián)在海外总(zǒng)需求回(huí)落背景(jǐng)下，我国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸易往来加(jiā)强(qiáng)、以及新能(néng)源产品优势强(qiáng)化，有望维持(chí)装备制(zhì)造(zào)领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存(cún)高位，对(duì)制造业(yè)投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底(dǐ)回(huí)升，制(zhì)造业(yè)企业(yè)盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复。目前(qián)看，电气机械等装(zhuāng)备制造业(yè)去库(kù)进程已进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用设备(bèi)、通用设备产成品库(kù)存增(zēng)速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着需(xū)求(qiú)回暖、盈(yíng)利修复，企业(yè)将(jiāng)从(cóng)主动去(qù)库逐步(bù)转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债(zhài)收益(yì)率(lǜ)多数(shù)上(shàng)行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较上(shàng)周末上(shàng)行5BP，其中通胀(zhàng)预期较(jiào)上周(zhōu)下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期国(guó)债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德(dé)国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末(mò)上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国(guó)债收(shōu)益率利差收窄。本周美国10年期和(hé)2年期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下(xià)行4BP。美国AAA级企(qǐ)业(yè)期权(quán)调整(zhěng)利差(chà)较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益(yì)债期权调整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨跌(diē)分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日(rì)），欧(ōu)洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下(xià)跌，标普500、道(dào)琼斯(sī)工业指数、纳(nà)斯达克指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指数、上(shàng)证指数(shù)、恒生指数(shù)分别下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步(bù)伐或(huò)将继(jì)续

　　4月19日，美(měi)联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显示(shì)近几周(zhōu)美(měi)国经(jīng)济增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮书称，最近几周美国总体经济活(huó)动几乎没(méi)有变化，几个辖区指出在不(bù)确定性增加和(hé)对流动(dòng)性的担忧加剧(jù)之际，银行收紧(jǐn)了贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总体物价水平温和上(shàng)升，但价格上涨速(sù)度或(huò)有所放缓。

　　美联(lián)储(chǔ)官员表示为应对高通胀(zhàng)，加息步伐或将(jiāng)继续。4月(yuè)21日，美(měi)联储哈克称，需(xū)要进一步收紧政策(cè)来应对高通胀，加息(xī)结束后美联储将(jiāng)需要在(zài)一段时间内维持利率稳(wěn)定。同日美(měi)联储梅斯特(tè)表示，预计(jì)今年货(huò)币政策将需要进一步进入限制性区域(yù)，终端利率或(huò)将高于5％，具体取决于经济和金(jīn)融(róng)形势(shì)的(de)发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多(duō)数(shù)委(wěi)员同意将(jiāng)利率上调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布的欧洲央(yāng)行会议(yì)纪(jì)要显(xiǎn)示，货(huò)币政策在降(jiàng)低(dī)通胀方面仍有(yǒu)一段(duàn)路要走，一些委员认(rèn)为整体而言通胀风险倾向于上行。金(jīn)融市(shì)场紧张(zhāng)局(jú)势被视为经济和通(tōng)胀前(qián)景(jǐng)重大(dà)不确定性的(de)来源(yuán)。然而除非形势(shì)显著恶(è)化，否则金融市场(chǎng)的(de)紧张局势不太可能从(cóng)根(gēn)本(běn)上改变欧洲央(yāng)行管理(lǐ)委员会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地；美(měi)财(cái)长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和(hé)欧洲议会(huì)通(tōng)过(guò)了一(yī)项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案(àn)目标是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半(bàn)导体行业，以将欧盟占全球半导体制造市场(chǎng)的(de)份额从10％提(tí)升至(zhì)至少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应(yīng)链(liàn)，并与美国(guó)和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议院议(yì)长麦(mài)卡锡表示，正在推出一份债务上限相关(guān)立(lì)法措施。白(bái)宫需(xū)要开始就债务(wù)上限(xiàn)进(jìn)行谈判(pàn)；众议院共和党(dǎng)希望提高债(zhài)务上限并削(xuē)减支出；正在推(tuī)出一份债务上限相(xiāng)关立法措施；债务法(fǎ)案将(jiāng)设法收回未使用的防(fáng)疫资(zī)金用于日常开支；法案将减少对国税局的(de)拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦(lún)就中美(měi)关系发表讲话(huà)，表明(míng)美(měi)国无意与(yǔ)中国(guó)脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国脱(tuō)钩的努力都将(jiāng)是(shì)“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设(shè)性和公平的(de)经济关系”。但“当美(měi)国利(lì)益受到(dào)威(wēi)胁时”，美(měi)国将坚定地(dì)捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美(měi)关系为(wèi)代价。在国际关系中，耶伦表(biǎo)示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的(de)新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环(huán)比上涨

　　原油价格环(huán)比上涨，环比由(yóu)负(fù)转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格(gé)环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月(yuè)的7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价(jià)环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存(cún)同比下(xià)降51.71％，降幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大44.13个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。铝(lǚ)价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比(bǐ)上升，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存(cún)同比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月以来，全(quán)国水泥价格指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西(xī)北以及西南(nán)各区价格指数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存(cún)同比下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢价格(gé)环(huán)比由正转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存(cún)同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积增(zēng)幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来(lái)，商(shāng)品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面(miàn)积跌(diē)幅(fú)收(shōu)窄。2023年4月(yuè)以来，百城土(tǔ)地供应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面(miàn)积(jī)同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格(gé)环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅缩(suō)小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车(chē)日均零(líng)售销量同比(bǐ)增(zēng)加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋(qū)势(shì)分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币市(shì)场利率趋(qū)势分化，国债利(lì)率普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率较上月末(mò)下行(xíng)2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债(zhài)利率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振(zhèn)消费(fèi)持续(xù)回升的动力；国资委强调着力发展战略性新(xīn)兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升的(de)动(dòng)力。接下来(lái)将重点做好(hǎo)四方(fāng)面工作：一是，研究起草关于(yú)恢复和扩大消(xiāo)费的政策文件(jiàn)，围绕大(dà)宗消(xiāo)费、服务消费、农村消(xiāo)费等重(zhòng)点领域；二(èr)是，下大力气稳定汽车(chē)消费，大力推(tuī)动新(xīn)能(néng)源汽(qì)车下乡；三是，会同有关方面优化就业(yè)、收入(rù)分配和消(xiāo)费全链条(tiáo)良性循环促进机制(zhì)；四是，研究制定(dìng)关于营(yíng)造放心消费环(huán)境(jìng)的政(zhèng)策文(wén)件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召开扩(kuò)大会议，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力发展实体经(jīng)济特别是(shì)战略性(xìng)新兴产业。会(huì)议认为(wèi)，要更(gèng)好推动国资(zī)央企在(zài)中国式(shì)现代(dài)化新征程中走(zǒu)在前列，着力提升科技(jì)自(zì)立自(zì)强水平，提(tí)升自主(zhǔ)创新(xīn)能(néng)力；着力(lì)发(fā)展实(shí)体经济特别(bié)是战略性新兴产业，加(jiā)快(kuài)推进现代化(huà)产业体系(xì)建设；抓好新一轮国企改(gǎi)革深化提(tí)升行(xíng)动组织(zhī)实(shí)施，高水平参与共建“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会介绍一季(jì)度工业和信息化发展(zhǎn)状况，表(biǎo)示下一步将制(zhì)定(dìng)实(shí)施(shī)重(zhòng)点(diǎn)行业稳增长的工作方案(àn)。一是营(yíng)造(zào)良好产业发展环(huán)境，落实(shí)落细稳(wěn)增长政策(cè)举措，抓实(shí)抓细部省协作、部(bù)门协同；二是(shì)推动出口保(bǎo)稳提质，加大对制造(zào)业(yè)外贸企业(yè)的支持力度，配合有(yǒu)关(guān)部门落(luò)实好稳外(wài)贸(mào)政策举措；三是促进内(nèi)需加快恢复(fù)，以高(gāo)质量供(gōng)给促(cù)进(jìn)消费；四是(shì)持续增强发展动能(néng)，加(jiā)快(kuài)战略性新兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提(tí)示

　　国内经济(jì)恢复力度不及预期；海外(wài)需求超预期回(huí)落。

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