金(jīn)融(róng)界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明国资委(wěi)的一封声明，让城(chéng)投债成为(wèi)关(guān)注的焦点，当(dāng)前地方债的规模和地(dì)方政府的偿债能力已经越来越被重(zhòng)视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地方(fāng)债包括(kuò)地方一般债、专(zhuān)项债(zhài)和(hé)包括城(chéng)投债在内的各种隐形债(zhài)，其(qí)规模究竟有(yǒu)多大，尚(shàng)有争议(yì)，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在内的(de)机构投资者是地(dì)方债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的还(hái)是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例(lì)如，近(jìn)期贵(guì)州省政府发(fā)展研究(jiū)中心提出，“化债工(gōng)作推进异常(cháng)艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力已无法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政缩水的(de)背景下，地(dì)方政府的财权与事权(quán)不匹配问题(tí)又(yòu)凸显出来(lái)。在(zài)我国政府杠杆率水平并不算高的前提下，我国(guó)地方(fāng)政府的杠杆(gān)率水平确实(shí)够(gòu)高了(le)。需要调整中央和地(dì)方(fāng)之间债务余(yú)额的(de)比例关(guān)系。“今后应加(jiā)大中(zhōng)央(yāng)政府的发债规模，为地方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在(zài)当前(qián)中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维护地(dì)方政府的信用(yòng)，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投公司(sī)还(hái)没(méi)有与政府部门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的(de)“信仰(yǎng)”仍(réng)需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的(de)“托底”支持(chí)，在政策上大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期限(xiàn)（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行或商(shāng)业银行(xíng)的低(dī)息资金来降(jiàng)低债务成本(běn)，让债务更加容(róng)易(yì)滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中(zhōng)央政策上支持地方政(zhèng)府通过出让国有资产(chǎn)来偿债。他表(biǎo)示这类(lèi)典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次公告无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股股份(fèn)（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地(dì)方债务的辨证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年(nián)末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为(wèi)地(dì)方债务主要体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债券和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与(yǔ)地方政府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地(dì)方(fāng)政府(fǔ)投融资机构转变为市(shì)场化运营(yíng)主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场仍然(rán)把城投债看作由地方政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因(yīn)此(cǐ)城投公(gōng)司通常都是地方政(zhèng)府下设的投(tóu)融(róng)资机(jī)构，很难完全(quán)独立成为(wèi)与政府无关(guān)的纯(chún)市场化的企业。城投的债务主(zhǔ)要(yào)包括(kuò)向(xiàng)银行借款和发行债券融资这两种方式，以前一种(zhǒng)方式(shì)为主，但后一(yī)种债权(quán)融资(zī)的规模也(yě)不小(xiǎo)，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩(kuò)张，每年增(zēng)速均保持再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了在10％以上，到2022年末(mò)，全国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了(le)7倍以(yǐ)上。

城(chéng)投平(píng)台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研(yán)究所

　　因此，城(chéng)投平(píng)台实际上已经成为地方债务的主要体现形式，规模明显超过地方政府的(de)一(yī)般债和专项债之和。城投平台(tái)中，如(rú)今，城(chéng)投平台的债券余额大再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无(wú)违约案例，说明城(chéng)投(tóu)债仍属于地(dì)方政府背书的高等级(jí)信用债。但是，城(chéng)投平台的(de)非(fēi)标违约情(qíng)况时有发生，银(yín)行贷款展期、调整还贷方式(shì)的(de)也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城投债按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长(zhǎng)和财政收(shōu)入增速下降(jiàng)甚至负增长的现象普遍(biàn)担心，尤其(qí)对财力(lì)偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金对政府债务利息覆盖程度(dù)不(bù)足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省(shěng)乃至(zhì)全国(guó)的信(xìn)用债(zhài)市(shì)场都(dōu)造成负面(miàn)冲击(jī)，信(xìn)用分层现(xiàn)象加(jiā)剧(jù)，部分经济偏(piān)弱(ruò)区域被边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云南和天津(jīn)等近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资(zī)成本大(dà)幅上(shàng)升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有所下降，但(dàn)整(zhěng)体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以来(lái)城投(tóu)债加权平均票面利率降幅也明显不如全国(guó)。

　　当前在经(jīng)济复苏(sū)不及预期的(de)背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下(xià)降。为此，地方政府(fǔ)应该确保城投债的(de)按时兑(duì)付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决债务问(wèn)题(tí)，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方国企(qǐ)融资难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来区域经(jīng)济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍(réng)需要(yào)持续举债来(lái)实现经济平稳(wěn)增长，需要保持政府信用(yòng)，不能(néng)轻易违(wéi)约。

　　建议中(zhōng)央大力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增强城投债(zhài)权人的持有信(xìn)心，首先要确保(bǎo)城投(tóu)债不(bù)违(wéi)约(yuē)，这就意味着(zhe)城投公司能够具备低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议(yì)给予(yǔ)困(kùn)难省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支持，即(jí)在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”，如(rú)帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城(chéng)投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行(xíng)的低(dī)息(xī)资金(jīn)来(lái)降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债方面，也希望中央(yāng)给(gěi)予(yǔ)政策上(shàng)的支持。因为(wèi)今(jīn)年3月1日，国资委(wěi)在对政协(xié)十三(sān)届全国委(wěi)员(yuán)会第五次会议第00503号提案的答(dá)复(fù)中表示，将(jiāng)适时出台制度规定(dìng)及(jí)操(cāo)作细(xì)则(zé)，探索国(guó)有权益(yì)份额规范化退出的有效方式和途径，充(chōng)分发挥有限合伙(huǒ)企业(yè)的优势(shì)，助(zhù)力(lì)国有企业创新(xīn)发展。

　　通过出让国有企业(yè)股权获得收入偿还债务(wù)，典型案(àn)例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团(tuán)两次公告无偿(cháng)划(huà)转(zhuǎn)上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持(chí)。

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