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　　5月11日，统计局(jú)公布(bù)4月物(wù)价(jià)数据：CPI同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)0.1％，预(yù)期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结构分化、与终端需求相关(guān)的(de)服务业延续涨价(jià)

　　物(wù)价作为经济表现(xiàn)的滞后指标，在经济复苏早期多表(biǎo)现相对低迷(mí)、实属常(cháng)态。传(chuán)统周(zhōu)期(qī)下，经济的周期性波动，主要由(yóu)需求端驱动，物价作为经(jīng)济的(de)滞后指标，表现(xiàn)出明显的周期(qī)性波(bō)动。经验显示，CPI等物价(jià)指标(biāo)，与(yǔ)经济(jì)走势大体类(lèi)似(shì)，一(yī)般滞后经济表(biǎo)现(xiàn)2个季度(dù)左(zuǒ)右；经济复苏早期，CPI同比表现(xiàn)一度相对低迷(mí)，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要(yào)缘于供给端(duān)影响和外需拖(tuō)累部分商(shāng)品价格回(huí)落等(děng)。年初以来，CPI同比(bǐ)持续回落至4月的0.1％，拖累主要(yào)来自于(yú)食品(pǐn)和(hé)非食品中的商品、不完(wán)全由需求主(zhǔ)导。其中，猪(zhū)肉、鲜(xiān)菜供给充足，价格回(huí)落成为拖累食品同比(bǐ)自年初的6.2％回落(luò)至4月的0.4％；非食(shí)品中，原油等国际定价的大(dà)宗(zōng)商(shāng)品价格回落，带动交通工(gōng)具(jù)用燃(rán)料等分项(xiàng)环比延续(xù)低于季节性，部(bù)分耐用品价格回落也有拖累、与(yǔ)相关原(yuán)材料成本压力缓解等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消(xiāo)费相关的商品和(hé)服务，在价格上已有连续体现。终端需求回暖在4月CPI中进一步凸显，其(qí)中(zhōng)，CPI服务同比(bǐ)、CPI其(qí)他商品服务同(tóng)比自年初以来明显(xiǎn)回升、分别至4月(yuè)的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带动部分中上游行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文(wén)教娱制造(zào)业(yè)价(jià)格环比上(shàng)涨0.9％。

　　重申观点(diǎn)：CPI或已见底，后续或(huò)逐(zhú)步回升。线(xiàn)下消费活(huó)动持续改善(shàn)等或(huò)带(dài)动(dòng)内(nèi)生(shēng)动能逐步增强，对价格的支撑仍(réng)在(zài)逐步显现。叠加基数(shù)贡献、及部分商品价格(gé)回落拖累逐步放(fàng)缓(huǎn)等，CPI或于4月(yuè)见(jiàn)底(dǐ)回升。

　　常规跟踪(zōng)：CPI涨幅回落，生产资(zī)料拖累(lèi)PPI低预期、原油链等拖累延(yán)续(xù)

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因基数拖累(lèi)明(míng)显。4月，CPI同比涨幅回(huí)落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素较上月(yuè)回落0.4个(gè)百分点至0.4％；环比降幅(fú)收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项环比中，食(shí)品(pǐn)环比降幅收窄0.4个百分(fēn)点(diǎn)至(zhì)-1％，非食品环比(bǐ)由平(píng)转涨至0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜菜(cài)环比(bǐ)拖累明显，猪肉环比降(jiàng)幅收(shōu)窄(zhǎi)，文(wén)教娱等服务项涨(zhǎng)价延续(xù)。食品环比中，鲜菜和鲜(xiān)果大量上市(shì)，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费(fèi)淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个百分点。非食品环比(bǐ)中，原油价格回落拖累CPI交通通信(xìn)项环(huán)比延续低位、-0.4％，文(wén)教娱、其他(tā)商品服(fú)务环比(bǐ)明显上涨，分别较上(shàng)月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

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　　PPI回落主因生产资料拖(tuō)累(lèi)，生(shēng)活资料(liào)韧性延(yán)续。4月，PPI同比降幅(fú)扩大1.1个百分点(diǎn)至-3.6％，环比由平转降(jiàng)至-0.5％。大类(lèi)环比中，生产资料由平转(zhuǎn)降至(zhì)-0.6％，采(cǎi)掘拖(tuō)累明显、原(yuán)材料(liào)和加工工业(yè)亦有走(zǒu)弱；生(shēng)活资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外(wài)环比延(yán)续回落(luò)外，衣(yī)着、一般日用(yòng)品环比(bǐ)由(yóu)负转正，耐用(yòng)消(xiāo)费品降幅收窄(zhǎi)。

　　分(fēn)行业来(lái)看(kàn)，原油(yóu)等上(shàng)游(yóu)原材(cái)料(liào)链条相关价(jià)格回(huí)落，与线下消费相关的中下游行业(yè)价格回升(shēng)。4月(yuè)，多数行业(yè)环比价格回落(luò)、上游原材料链条尤其明显。煤(méi)炭(tàn)开采、石油(yóu)加工、燃(rán)气供(gōng)应环比延续回(huí)落、降幅均(jūn)在1.9个百分点以上，汽车制造、通信制造等部分中下(xià)游制造业价格有(yǒu)所(suǒ)回落，但文教娱制品等靠近终(zhōng)端制造业价格(gé)有所(suǒ)回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提(tí)示

　　1、猪(zhū)价大幅反(fǎn)弹(dàn)。

　　2、疫(yì)情反复(fù)。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩是个伪(wěi)命题》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告发布(bù)机(jī)构(gòu)：国(guó)金证券股份有(yǒu)限公司

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